业绩简评

2024 年8 月21 日，公司披露24H1 业绩，期内实现收入41.3 亿元，同比+17.5%；经调整净利润10.2 亿元，同比+26.9%，略超市场预期。

经营分析

分产品来看： 24H1 珍酒/李渡/湘窖/ 开口笑分别实现营收27.0/6.7/4.5/2.2 亿元，同比+17.2%/+37.9%/+2.4%/+1.6%，其中销量分别+7.9%/+30.2%/+2.5%/-11.9% ， 吨价分别+8.6%/+5.9%/-0.1%/+15.3% ， 毛利率分别+1.2/-2.0/-1.4/+3.1pct。李渡增速持续引领，期内对李渡高粱1955/1975 焕新升级，叠加积极拓展江西以外市场、扩大产品矩阵纳入更多次高端及中端价位产品；珍酒增速平稳，期内推出次高端宴席新品珍宴，近期珍三十单设事业部运作。

分价位来看：24H1 高端/ 次高端/ 中端及以下分别实现营收10.9/16.8/13.6 亿元， 同比+18%/+33%/+3% ， 毛利率分别-0.4/-1.9/+2.0pct 至69.9%/63.3%/44.2%。此外，24H1 末经销合作伙伴/体验店/零售商分别为3107/1061/3192 家，期内分别+169/-119/+49 家。

从报表质量看：1）24H1 整体毛利率同比+0.9pct 至58.8%，销售及经销开支占比同比-1.2pct 至21.8%（通过提高人效及营销费效比），行政开支占比同比+0.8pct 至6.6%；所得税负约33%（系部分费用不可税前抵扣），经调整净利率+1.8pct 至24.6%（期内以权益结算的股权激励费用为2.7 亿元）；2）24H1 末应计返利/预收客户款项余额分别6.0/17.9 亿元，环比-0.3/-0.6 亿元。

公司各品牌协同发力，珍酒贯彻双渠道增长，李渡逐步外拓销售网络，湘窖及开口笑区域深耕。从区域到外拓、从圈层到流通，品牌势头兼备进行性与稳健性。我们预计全年规划目标达成置信度高，下半年产品端/组织架构端可持续关注边际改善。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司24-26 年收入分别+19.5%/+16.3%/+15.0%；扣非归母净利分别为20.3/ 24.3/29.1 亿元，同比+25.0%/+19.8% /+19.6%（对应23 年公司披露扣非归母净利为16.2 亿元，24~26 年非经常损益主要为股权激励费用摊销）， 当前股价对应PE 为11.4X/9.5X/7.9X，维持“买入”评级。

风险提示

宏观经济恢复不及预期；次高端竞争加剧风险；政策风险。