同程旅行2Q24 利潤超市場預期
同程旅行2Q24 收入同增48%至42 億元，略低於市場預期，主要系其他收入低於預期；Non-IFRS 歸母淨利潤6.5 億元，超市場預期3%，對應15%Non-IFRS 淨利潤率，主要系補貼優化帶來的營銷槓桿。
發展趨勢
核心OTA 增速穩健。2Q 核心OTA 業務收入同增23%至35 億元，平台用戶頻次和ARPU 穩健增長，12 個月累積服務人次同增30%至19 億人次，用戶年均消費頻次同增24%至8.13 次，年均ARPU 相比19 年增長31%。展望2H，我們預計核心OTA 收入同增19%：
1）住宿：2Q 收入同增13%至12 億元，整體間夜量同增10%（國際間夜同增近140%），ADR 略有下滑；受補貼優化影響，佣金率同比有所提升。行業數據顯示暑期以來ADR 承壓，公司預計3Q 平台ADR 小幅度下降，但佣金率上行或抵消部分影響，我們預計3Q 酒店收入同增18%。
2）交通：2Q 收入同增17%至17 億元，整體機票量同增20%（國際機票量同增超160%），顯著快於行業，且VAS 持續催化佣金率提升。我們預計3Q公司交通票量有望維持高於行業增速，且貨幣化率有望維持高位，我們預計3Q 交通收入同增18%。
3）其他：2Q 收入同增87%至6 億元，季節性影響下商旅表現較弱，但酒管規模持續擴張，截至6 月底，藝龍酒店科技平台運營中的酒店門店數進一步增長至1900 多家，且另有1000 多家門店籌備中。考慮到廣告、黑鯨會員收入基數較高，我們預計3Q 其他收入同增25%。
新業務營收貢獻持續增長。1）2Q 度假收入達到7 億元，截至6 月底，同程旅業在全國擁有800 家旅行社門店，由於景區業務淡季影響，度假業務利潤有所下滑；2）國際業務佔收入比例有所提升，公司維持全年收入佔比接近5%的目標，公司預計國際業務持續減虧，2H 對利潤率的拖累或有所淡化。
營銷投入靈活調整，我們預計全年利潤穩健。2Q 核心OTA 利潤率24%，營銷費用率降低帶來經營槓桿；公司預計2H 聚焦提質增效，營銷費用率環比或有所優化，我們預計2H 核心OTA 經營利潤率有望回歸19 年水平，24 年整體Non-IFRS 歸母淨利潤27 億元（對應15.7%利潤率）。
盈利預測與估值
考慮到其他業務拖累，我們下調24 和25 年收入3%和4%至171 和204 億元，我們下調24 年盈利預測4%至27 億元，維持25 年盈利預測，維持跑贏行業評級，考慮到利潤下調，我們下調目標價10%至19.3 港元（略下調估值至15 倍2024 年Non-IFRS市盈率），上行空間爲47%，公司目前交易於10x/8x 24e/25e Non-IFRS P/E。
風險
宏觀不確定性，費用管控不及預期。