2024H1 毛利率同比+0.9pct，成本改善较多。2024H1 公司毛利率为46.9%，同比+0.9pct，主要系啤酒成本同比下降3.12 亿元，千升酒成本仅同比+0.94%，啤酒业务毛利率同比+0.6pct 至45.8%。上半年公司采取多项降本增效措施控制经营费用，啤酒经营费用同比基本持平。综上，2024H1 啤酒业务实现息税前利润63.65 亿元，同比+2.6%，息税前利润率同比+1.1pct 至28.2%。此外，公司上半年持续推进产能优化，确认相关固定资产减值亏损和一次性员工补偿及安置费用1900 万元（去年同期9400 万元），若剔除一次性影响，公司啤酒业务息税前利润率同比+10pct 至28.3%，创历史新高。事件：公司發佈2024年中期業績，實現營業收入237.44億元，同比-0.5%，股東應占溢利47.05 億元，同比+1.2%。
點評：
2024H1 啤酒銷量承壓，噸酒收入穩提升。啤酒業務方面，2024H1 華潤啤酒實現收入225.66 億元，同比-1.4%；其中銷量634.8 萬千升，同比-3.4%，我們認爲主要同期基數較高所致。從產品結構來看，在消費環境較爲疲軟的情況下，公司高端化穩步推進，2024H1 千升酒收入同比+2.0%，在較爲挑戰的宏觀環境下，次高端及以上銷量仍然實現個位數增長，其中通過電商渠道銷量同比+60%左右，高檔及以上啤酒銷量同比增長10%以上，喜力、老雪、紅爵等產品銷量同比增長20%以上，雪花純生銷量也實現正增長。分區域看，2024H1 東區實現營業收入109.58 億元，同比-2.1%；中區64.90 億元，同比-1.8%；南區60.38億元，同比+2.6%。
2024H1 毛利率同比+0.9pct，成本改善較多。2024H1 公司毛利率爲46.9%，同比+0.9pct，主要系啤酒成本同比下降3.12 億元，千升酒成本僅同比+0.94%，啤酒業務毛利率同比+0.6pct 至45.8%。上半年公司採取多項降本增效措施控制經營費用，啤酒經營費用同比基本持平。綜上，2024H1 啤酒業務實現息稅前利潤63.65 億元，同比+2.6%，息稅前利潤率同比+1.1pct 至28.2%。此外，公司上半年持續推進產能優化，確認相關固定資產減值虧損和一次性員工補償及安置費用1900 萬元（去年同期9400 萬元），若剔除一次性影響，公司啤酒業務息稅前利潤率同比+10pct 至28.3%，創歷史新高。
積極推進白酒整合，打造「啤酒+白酒」雙賦能模式。2024H1 公司白酒業務實現11.78 億元，同比+20.6%，帶動毛利率同比+2.1pct 至67.6%。從產品來看，全國性高端大單品摘要的銷量同比增長超過50%，貢獻白酒業務營業額約70%。從盈利能力來看，EBITDA 實現4.13 億元，同比持平。在完成貴州金沙的交割後，公司積極推進白酒業務的投後整合、賦能及提升。在產品方面，公司持續推進產品創新及升級，推出「摘要3.0」、「摘要宋詞」、「金沙經典」及光瓶系列吸引不同消費者。在業務方面，公司重點圍繞「堅持大單品、堅持核心市場、做真大商、價格管控、庫存管控、質量提升、消費者培育、廠商關係建設、數字化建設」等方面開展工作，服務消費趨勢，穿越行業週期。展望未來，我們認爲貴州金沙全面重塑後，白酒業務有望保持較好的增長。
盈利預測與投資評級：在面對宏觀環境較爲嚴峻的背景下，公司積極應對，啤酒業務儘管銷量承壓，但是噸價和息稅前利潤仍然保持增長。在穩健增長的現金流下，公司積極回饋股東，中期派息0.373 元/股，同比+29.97%，分紅率爲25.72%，同比+5.65pct。考慮到啤酒+白酒業務穩步推進，我們預計2024-2026 年EPS 分別爲1.69、1.88、2.15 元， 對應2024 年8 月19 日收盤價（22.08 元/股、24 港幣/股）市盈率13、12、10 倍，維持「買入」評級。
風險因素：原材料價格波動、噸酒收入或者次高端及以上產品銷量不及預期、白酒業務改善不及預期
