投資要點：
昇興股份：金屬包裝龍頭企業，業務佈局均衡發展
公司主要產品包括三片罐、二片罐、鋁瓶等。主要客戶包括養元飲品、天絲紅牛、王老吉、青島啤酒、華潤雪花、百事、可口可樂等國內外知名食品飲料、啤酒企業。公司業績表現受行業2016 年起產能過剩、競爭加劇等影響有所調整，隨着近年天絲紅牛產品逐步放量、海外兩片罐產能釋放等因素催化，2023年公司淨利潤改善顯著，同比增速59%；2024 年上半年，公司預計實現歸母淨利潤2.25 億元~2.6 億元，同比增長42.4%~64.55%。
伴隨行業格局優化，業績彈性有望釋放
三片罐：供需格局穩定，受益核心大客戶高增。我國三片罐市場規模基本保持穩定，2022 年中國三片罐行業市場規模約192.3 億元，同比增長9.48%。2022年三片罐產量約310.5 億罐，需求量約305.3 億罐，同比增長4.33%、4.26%，基本供需平衡。公司通過綁定天絲紅牛，紅牛系列飲料成爲重要業務增長點。
公司2019 年開始爲紅牛安奈吉飲料供應三片罐，能量飲料目前已發展成爲飲料行業中增速最快的細分品類之一，隨着對紅牛品牌系列能量飲料客戶的拓展，目前已成爲天絲紅牛系列產品的核心供應商，預計未來隨着合作關係的繼續深入，三片罐業務有望形成植物蛋白飲料和能量飲料並重的業務格局。
二片罐：看好行業持續整合，海外產能貢獻新利潤增長點。目前行業競爭格局初步成型，CR4 超過70%。公司前瞻佈局海外產能，改善二片罐盈利：公司於2019 年起建設柬埔寨二片罐產能，2023 年完成一~三期產能建設，預計新增14 億罐海外二片罐產能。東南亞二片罐均價高於國內，投產後成爲新的利潤增長點。展望未來，我們認爲若未來行業進一步集中，對行業定價權的強化預計將較快體現，有望推動供需格局優化和盈利改善。
鋁瓶&灌裝：1）鋁瓶：消費場景回暖，重點客戶不斷突破。公司2016 年通過收購博德科技切入鋁瓶業務，近年來公司持續引入國際先進生產設備擴充高端鋁瓶產能和開發新罐型，當前鋁瓶產能約2.4 億罐。公司鋁瓶產品主要用於高端啤酒和飲料產品的包裝，產能規模、技術水平、產品競爭能力和客戶結構位於行業領先地位。2）灌裝：核心客戶增值服務配套，產能持續擴張。公司自2015 年起開拓飲料灌裝OEM 業務，進一步提升客戶黏性。2023 年，在產品質量與客戶滿意度不斷提升的同時，灌裝業務產量實現較好增長，當前在手灌裝產能約20 億罐，未來仍將進一步擴大灌裝產線，加強核心客戶綁定。
盈利預測與投資建議
我們預計公司2024-2026 年收入增速分別爲3%、7%、5%，歸母淨利潤增速分別爲27%、30%、12%。目前公司股價對應2024 年PE 爲11x，低於可比公司平均約16x 的估值水平，考慮到公司三片罐業務穩定，二片罐盈利存在修復預期，首次覆蓋給予「買入」評級。
風險提示
行業整合不及預期，原材料價格大幅上漲，下游需求不及預期，大客戶集中風險等。