2024 年8 月15 日公司发布2024 年半年报，2024H1 公司实现营业收入64.29 亿元，同比增长7.96%；归母净利润为6.25 亿元，同比增长3.96%，扣非归母净利润6.02 亿元，同比增长1.24%。单季度看，2024Q2 公司实现营业收入32.31 亿元，同比增长12.61%；归母净利润为3.81 亿元，同比增长5.35%，扣非归母净利润为3.63 亿元，同比增长0.48%，收入&利润均创历史新高。投資要點
2024Q2 公司收入&利潤均創歷史新高，我們認爲，公司在 2020 年後進入資本開支加速期、供給能力升級期，隨着投資產能陸續進入釋放期，收入結構改善下，公司有望進入新一輪供給升級驅動的高質量增長週期。
財務表現： Q2 收入&利潤創新高
2024 年8 月15 日公司發佈2024 年半年報，2024H1 公司實現營業收入64.29 億元，同比增長7.96%；歸母淨利潤爲6.25 億元，同比增長3.96%，扣非歸母淨利潤6.02 億元，同比增長1.24%。單季度看，2024Q2 公司實現營業收入32.31 億元，同比增長12.61%；歸母淨利潤爲3.81 億元，同比增長5.35%，扣非歸母淨利潤爲3.63 億元，同比增長0.48%，收入&利潤均創歷史新高。
成長能力：製劑驅動強，原料藥及中間體仍保持快增長原料藥及中間體業務：2024H1 實現收入47.04 億元，同比增長11.89%。根據公司半年報，「生產方面，實現訂單制規模化生產，12 個產品月產量創歷史新高，生產成本進一步降低，產品市場競爭力進一步增強。市場方面，戰略品種市場份額得到逐步提升，多個產品銷量創歷史新高。同時，獸藥市場拓展進一步加強，相關戰略品種合作體系基本成形。原料藥新客戶開發持續推進，上半年新增客戶15 家，多個產品已產生穩定增量」。我們認爲H1 公司原料藥及中間體業務收入實現較快增長，可能主要得益於產品銷量提升；展望全年，我們看好核心抗生素產品市場佔有率有望穩中有升，新品放量&新產能投用將貢獻彈性，全年有望維持穩健增長。
CDMO 業務：2024H1 實現收入10.28 億元，同比下降9.82%；若剔除特殊項目影響，收入同比仍保持正常增長。根據公司半年報，「報價項目731 個，同比增長51%；進行中項目876 個，同比增長44%，其中，商業化階段項目317 個，同比增長28%，包括人用藥項目228 個，獸藥項目48 個，其他項目41 個；研發階段項目559 個，同比增長54%。公司還持續推進從「起始原料藥+註冊中間體」到「起始原料藥+註冊中間體+API+製劑」的業務轉型升級。報告期內，API 項目總共103 個，同比增長49%；其中18 個已經進入商業化階段，13 個正在驗證階段，還有72 個API 項目處於小試研發階段。截至本報告期末，公司已與512家國內外創新藥企業簽訂保密協議」。展望全年，考慮項目結構和交付節奏，我們認爲全年若剔除特殊項目影響，收入有望實現較快增長。同時，我們看好公司CDMO 業務技術&製造服務能力提升、高端產能釋放&人才引進下，項目數量有望保持較快增長態勢，隨項目階段推進，有望爲CDMO 業務強勁增長提供強有力支撐。
製劑業務：2024H1 實現收入6.80 億元，同比增長18.37%。根據公司半年報，「在研項目已有51 個，完成驗證項目9 個，申報項目6 個，涉及抗感染類、心腦血管類、中樞神經系統類、化痰利膽類等多個領域，其中，減重降糖項目預計今年四季度進入臨床階段」。展望全年，我們看好在「多品種」策略加快推進下，隨着申報及獲批節奏加快及新老品種市場拓展力度加大，製劑板塊有望爲公司加速貢獻新動能。
盈利能力：毛利率Q2 環比提升，製劑提升顯著2024H1：公司銷售毛利率24.70%，同比下降1.90pct。拆分看，原料藥及中間體業務毛利率16.22%，同比下降2.30pct，我們認爲主要是因爲2023 年同期API 銷售呈現量價齊升，基數較高導致；CDMO 業務毛利率40.09%，同比下降4.68pct，我們認爲主要是項目結構變化導致；製劑業務毛利率60.30%，同比提升9.92pct，我們認爲主要是製劑銷售規模擴大，內部產線效率提升，導致毛利率大幅提升。24H1 銷售淨利率9.72%，同比下降0.37pct。從費用端拆分看，銷售費用率4.36%，同比下降0.13pct；管理費用率3.65%，同比下降0.45pct；研發費用率4.90%，同比下降1.01pct；財務費用率-0.72 %，同比提升0.44pct。
2024Q2 ：公司銷售毛利率25.35%，同比提升0.21pct，環比提升1.31pct。銷售淨利率11.79 %，同比下降0.82pct。主要是銷售費用率3.96%，同比下降0.67pct；管理費用率3.44%，同比下降0.31pct；研發費用率5.01%，同比下降0.2pct；財務費用率-1.33%，同比提升1.69pct。
展望2024 年全年：我們預計隨着高毛利率CDMO&製劑業務持續放量，原料藥中間體業務降本增效&高毛利新品放量下，將帶動整體毛利率有所提升；隨着研發項目推進，研發費用率或有所提升；製劑業務推廣力度加大或帶動銷售費用率或略有提升，整體看2024 年淨利率將有所提升。
經營效率：經營性現金流向好，存貨&固定資產週轉加速，供給能力升級有望驅動高質量增長持續
從現金流看， 2024H1 公司經營活動產生的現金流淨額9.81 億元，高於淨利潤。
2024H1 公司經營活動產生的現金流量淨額/經營活動淨收益爲143.29%，較2023H1 的103.69%顯著提升。從週轉率看，2024H1 公司存貨週轉率2.53，同比2023H1 的2.36 有所提升；固定資產週轉率爲2.18，同比2023H1 的2.01 有所提升。週轉加速，現金流充裕，顯示出較高營運質量。
產能陸續進入釋放期，看好供給升級驅動高質量增長：API 方面，303、304 高端原料藥生產車間於3 月份建設完成並投入使用；07101 新工藝、新產能升級改造，預計12 月建設完成；07110 產業鏈延伸、 AH22081 新建生產線，預計8 月份完成建設；AP091 擴產改造，預計8 月份完成改造；多肽生產線處於設計階段；CDMO 方面，美國波士頓實驗室於5 月份建設完成，逐步投入使用；新建生物發酵提取中試車間，已進入收尾階段；製劑方面，頭孢固體制劑生產線，已於6 月份完成試生產和工藝驗證；國際化高端製劑綜合車間，正處於設計階段。
我們認爲，公司在 2020 年後進入資本開支加速期、供給能力升級期，隨着投資產能陸續進入釋放期，收入結構改善下（高淨利潤率收入佔比提升，來自於CDMO 收入佔比提升、集採製劑佔比提升、原料藥降本增效&新品放量），公司有望進入新一輪供給升級驅動的高質量增長週期。
盈利預測與估值
考慮公司總股本發生變化，我們預計公司2024-2026 年EPS 分別爲1.03、1.21、1.48 元/股，2024 年8 月16 日收盤價對應2024 年PE 爲15 倍。我們看好公司產能陸續進入釋放期，收入結構改善下，公司有望進入新一輪供給升級驅動的高質量增長週期，維持「買入」評級。
風險提示
核心製劑品種銷售額不及預期風險；匯率波動風險；訂單交付波動性風險等
