事件:
①公司2024 年7 月31 日公告FY2024Q4 業績，FY2024Q4 實現營業收入11.37 億美元，yoy+32%，Non-GAAP 歸母淨利潤3693 萬美元，yoy-40.5%。
②公司8 月6 日公告，將7 月股份回購計劃中的回購總值由4 億美元增至7 億美元，截至2024 年8 月6 日，已回購3.3 億美元。
投資要點:
FY2024Q4 營收符合預期，東方甄選業務增長及網點擴張成本增加致利潤不及預期
（1）收入端， 公司FY2024Q4 實現營業收入11.37 億美元，yoy+32%，公告前彭博一致預期11.36 億美元，符合預期。分業務來看，出國考試準備和出國諮詢業務yoy+18%/+17%; 成人及大學生國內考試業務yoy+16%；教育新業務yoy+50%，維持高增速。
（2）毛利端，公司FY2024Q4 毛利潤5.94 億美元，yoy+27%，毛利率52%，同比-2pct，環比+6pct。
（3）費用端，公司FY2024Q4 銷售費用2.08 億美元，yoy+41%，銷售費用率18%，同比+1pct，環比+5pct；管理費用3.76 億美元，yoy+37%，管理費用率33%，同比+1pct，環比+9pct。
（4）利潤端，公司FY2024Q4 經營利潤1053 萬美元，yoy-78.1%，經營利潤率0.93%（公告前彭博一致預期6.07%），Non-GAAP經營利潤3632 萬美元，yoy-53.8%，Non-GAAP 經營利潤率3.2%，不及預期主要由於①東方甄選相關業務增長帶來成本費用增加；②線下教學網點擴張引起成本及費用增加。FY2024Q4歸母淨利潤2697 萬美元，yoy-6.9%，Non-GAAP 歸母淨利潤3693 萬美元，yoy-40.5%。
（5）資產負債端，截至FY2024 期末，公司現金及現金等價物13.89億美元，定期存款（流動）13.2 億美元，短期投資20.66 億美 元。
（6）公司預計FY2025Q1 營收（不含東方甄選自營品及直播電商業務）12.55~12.84 億美元，yoy+31%~+34%。公司網點擴張節奏加快，傳統業務持續修復、新業務快速發展，FY2025Q1 有望維持較高增速。
FY2024 全年收入恢復至雙減前水平，全年業績表現優秀（1）收入端，公司FY2024 實現營業收入43.14 億美元，yoy+44%，較FY2021（雙減前）yoy+1%，已恢復至雙減前水平。
（2）毛利端，公司FY2024 毛利潤22.63 億美元，yoy+42%，毛利率52%，同比-1pct，主要由於網點擴張引起成本增加。
（3）費用端，公司FY2024 銷售費用6.61 億美元，yoy+49%，銷售費用率15%，同比持平；管理費用12.52 億美元，yoy+31%，管理費用率29%，同比-3pct。
（4）FY2024 全年經營利潤3.5 億美元，yoy+84.4%，Non-GAAP經營利潤4.73 億美元，yoy+69%，Non-GAAP 經營利潤率11%，同比+2pct，主要來自管理費用率下降。FY2024 全年歸母淨利潤3.1 億美元，yoy+75%，Non-GAAP 歸母淨利潤3.8 億美元，yoy+47%，Non-GAAP 歸母淨利率8.8%，同比+0.2pct。
網點環比增幅超雙減前峯值，未來收入擴張確定性增強，董宇輝離任事件下東方甄選收入利潤或階段性承壓
（1） 網點快速擴張，教育業務收入有望高增。截至FY2024Q4 期末，公司共有學校及學習中心1025 間（其中學校81 間，教學中心944 間）環比+114 間，同比+277 間，恢復到雙減前峯值（FY2021Q4）的61%左右。FY2024Q4 非學科業務報名人次達87.5 萬，yoy+39%。智能學習系統及設備在60 個城市中採用，活躍付費用戶達18.8 萬，yoy+2.73%。
（2） 董宇輝離任事件影響下，預計東方甄選FY2025 財年收入及利潤表現承壓。我們測算子公司東方甄選FY2024 實現營收10.41 億美元，考慮8 月起與輝同行出表影響，預計東方甄選FY2025-2027 收入增速將放緩。
盈利預測和投資評級：公司教育業務增長強勁，教學網點新開速度快，考慮到公司在教培行業積累的品牌聲譽、運營經驗、充裕的在手資金，我們看好產能擴張邏輯下教育業務收入增長，預計FY2025年教育業務收入爲41.34 億美元，yoy+30%，教育業務Non-GAAP經營利潤8.43 億美元，Non-GAAP 經營利潤率20%。綜合考慮東方甄選的影響，我們預計公司FY2025-2027 實現收入52.99/64.86/ 75.6 億美元，歸母淨利潤4.79/6.72/8.72 億美元，對應PE 25/18/14x，Non-GAAP 歸母淨利潤5.61/7.72/9.71 億美元，對應Non-GAAP PE21/15/12x，維持「買入」評級。
風險提示：新業務發展不及預期、匯率波動風險、產能擴張導致成本增加、業務季節性波動、經營管理風險、核心人員流失、輿論風險、監管政策、平台政策變化、公共衛生事件、品牌聲譽風險、估值中樞下移、管理層相關風險、地緣政治及國際關係因素影響留學業務等。