核心投資邏輯：血製品屬資源稀缺型行業，行業壁壘較高，採漿規模與品種數量直接決定了公司規模。我們認爲，在行業集中度提升的大趨勢下，國央企控股更具優勢。公司1）爲國藥集團旗下最核心的血製品平台，有望持續外延+內生拓展；2）漿站數量、採漿規模行業領先，爲行業龍頭；3）產品管線最全面，覆蓋三大類、15 個品種，並擁有首個國產第四代10%高濃度層析靜丙。此外，2023 年9月重組人凝血因子Ⅷ獲批，從血源到重組不斷拓展新增長點。當下，血製品仍處於景氣高位，需求端受老齡化+認知度提升有高確定性，供給端壁壘高，天壇生物作爲行業龍頭，兼具成長性與高確定性，值得重點關注。
採漿規模長期領跑行業並持續增長。公司爲血製品龍頭，成立於1998 年，2006年控股股東變爲中生集團，2017-2018 年天壇生物通過集團內部資產整合剝離疫苗資產並收購中生優質血製品資產，成爲中生旗下唯一血製品平台。2023 年中生再獲衛光生物控股權，後續其亦有望與公司進一步捋順同業競爭關係。十四五期間公司漿站數量迅速增長，截至2024 年3 月，公司單採血漿站總數102 家（在營80 家），遍佈全國16 個省（自治區），漿站數量保持國內領先，分佈範圍廣泛。2023 年採漿量創新高，達2415 噸，約佔行業總採漿量20%，同比增長18.67%（行業增速18.64%）。2024H1 快報營收28.41 億元，同比+5.59%，歸母淨利潤7.26 億元，同比+28.12%，業績表現良好，考慮血製品行業季度節奏，有望實現全年經營目標（營收61.26 億，淨利潤17.91 億）。
三大生產基地陸續投產，有望突破5000 噸總產能。2021 年公司通過非公開發行股票募資33.40 億元，用於三大廠區建設。目前成都蓉生永安廠區已投產，上海血制雲南項目已完成工藝驗證，蘭州血制蘭州項目已完成主車間結構封頂。未來隨着雲南項目和蘭州項目逐步投產，公司將擁有三個單廠投漿能力1200 噸的血製品生產基地，總產能突破5000 噸，三大廠區協力共進，將不斷提升公司血製品業務經營質量。
產品管線國內最豐富，持續研發投入驅動遠期發展。公司目前共計擁有人血白蛋白、人免疫球蛋白、人凝血因子等三大類產品、15 個品種、74 個生產文號。公司堅持創新驅動的發展戰略，2023 年研發投入2.6 億元。目前重組人凝血因子VIIa、皮下注射人免疫球蛋白處於臨床III 期試驗；重組人凝血因子VIII-Fc 處於臨床I期階段；人凝血酶原複合物、人凝血因子IX 已獲得藥物臨床試驗批准。
高純靜丙、重組八因子接力上市，打造新增長極。相較三代，第四代高濃度靜丙生產週期短、安全性更高、適應症範圍更廣。國外自2003 年起已有多款四代靜丙上市，國內血製品六大上市企業均有研發佈局。2023 年9 月21 日，首個國產第四代高濃度層析靜丙-蓉生靜丙?10%上市，爲臨床提供了新選擇。2023 年9 月5 日，公司重組人凝血因子Ⅷ上市，爲國產第三順位，從血源到重組，公司不斷探索佈局新增長點。
盈利預測及投資評級：我們預計公司2024-2026 年歸母淨利潤分別爲13.49、16.27、19.38 億元，分別同比增長22%、21%、19%，對應PE 分別爲36X、29X、25X，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：行業政策風險，採漿量不及預期風險，產能建設不及預期風險，在研產品進度不及預期風險。