7 月份额有所反弹，丰富活动吸引客流，业务转型已见成效永利VIP 收入在疫情前比例较高，也较依赖博彩中介，但现在高端客户已逐渐转化为直营VIP、高端中场和普通中场，永利重视澳门业务GGR 份额的收复，此次虽未披露具体数据，但指出7 月份额反弹并达公司预期。我们认为永利客房和商场等对比其他博企相对豪华，能够吸引优质客流，且下半年公司相继推出娱乐展、名表周、清酒宴和超跑展等众多丰富活动有望进一步吸引客流。因此相对于银河，永利更易实现业务从低利润率向高利润率转型。永利澳門：重申買入，目標價7.0 港元，給予25 年7.2x EV/EBITDA永利澳門母公司永利度假(WYNN US)發佈24Q2 業績，澳門地區(永利澳門)淨收入885 百萬美元，同比+15%，環比-11%。經調整EBITDA 280 百萬美元，同比+14%，環比-17%，恢復至19Q2 的82%。EBITDA Margin 爲31.7%，對比24Q1/23Q2/19Q2 的34.0%/32.0%/29.2%（19Q2 偏低主系彼時公司以VIP 業務爲主）。我們預測公司24/25/26 年GGR 爲294.66/320.43/346.48億港元，恢復至19 年的71%/77%/83%，其中VIP 恢復至23%/25%/27%，中場恢復至125%/136%/146%，老虎機恢復至60%/70%/73%。我們重申買入，目標價7.0 港元，對應25 年EV/EBITDA 爲7.2x。
24Q2 中場恢復速率超過行業水平，但澳門業務增長或逐漸見頂23 年五一後澳門GGR 恢復加速，23Q2 後基數逐漸走高。而24 年至今GGR恢復卻長期持平75%，疊加美高梅作爲業內恢復龍頭24Q2 GGR 環比同樣下滑，我們認爲永利澳門業務增長或逐漸見頂。24Q2 永利GGR 883 百萬美元，恢復至19Q2 的64%（對比行業77%）。VIP 毛收入141 百萬美元，恢復至20%（對比行業38%），同比-25%，環比-23%；中場毛收入690 百萬美元，恢復至120%（對比行業114%），同比+32%，環比-10%；老虎機毛收入52 百萬美元，恢復至60%（對比行業86%），同比+20%，環比-10%。
按物業來看，24Q2 永利皇宮營收548 百萬美元，佔總淨收入的62%（對比24Q1 貢獻59%），EBITDA 爲184 百萬美元，EBITDA Margin 爲33.7%（對比24Q1 34.5%）；永利澳門（物業）營收281 百萬美元，EBITDA 爲96百萬美元，EBITDA Margin 爲28.4%（對比24Q1 33.3%）。
7 月份額有所反彈，豐富活動吸引客流，業務轉型已見成效永利VIP 收入在疫情前比例較高，也較依賴博彩中介，但現在高端客戶已逐漸轉化爲直營VIP、高端中場和普通中場，永利重視澳門業務GGR 份額的收復，此次雖未披露具體數據，但指出7 月份額反彈並達公司預期。我們認爲永利客房和商場等對比其他博企相對豪華，能夠吸引優質客流，且下半年公司相繼推出娛樂展、名錶周、清酒宴和超跑展等衆多豐富活動有望進一步吸引客流。因此相對於銀河，永利更易實現業務從低利潤率向高利潤率轉型。
24H1 訪澳旅客數達預期，暑期客流持續攀升，但博彩業丁財兩旺仍待觀察澳門政府預計的24 年訪澳遊客3300 萬人，24H1 旅客已過預期的一半，達1672 萬人，恢復至19 年同期的82.4%，其中五一/端午假期入境旅客爲60.4/34.3 萬人次，分別恢復至19 年的76%/87%，日均12.1/11.4 萬人次，超過去年同期的9.8/9.5 萬人次。自7 月暑期以來客流量持續攀升，截至25日已達239.9 萬人次，日均近9.6 萬人次，同比+9.5%，遊客訪澳意願提升或帶動博彩業發展。24H1 澳門GGR 達1138 億澳元，同樣超過政府預期2160 億澳元的一半。旅客數與博彩業恢復均有望達政府預期。我們預計24/25 年行業GGR 有望恢復至19 年的79%/86%，即2310/2521 億澳元，VIP GGR 與中場及老虎機GGR 則恢復至19 年的34%/36%、118%/130%。
風險提示：政策落地不及預期，海外博彩市場競爭加劇，估值測算偏差。
