事件：公司24H1 實現營業收入46.1 億元，同比-17.6%；歸母淨利潤8.9 億元，同比-42.3%；扣非歸母淨利潤8.3 億元，同比-42.8%。其中，24Q2 實現營業收入19.7 億元，同比-20.9%；歸母淨利潤1.6 億元，同比-68.1%；扣非歸母淨利潤1.2 億元，同比-73.5%。
需求疲軟，主要品牌收入承壓。（1）分品牌看：24H1①主品牌“湯臣倍健”實現收入26.35 億元，yoy-19.77%。②關節護理品牌“健力多”實現收入5.91 億元，yoy-16.81%。③“Life-Space”國內實現收入2.10 億元，yoy-24.79%；境外LSG 實現營業收入5.11 億元，yoy-4.72%（按澳元口徑爲1.08 億澳元，同比-5.37%）。（2）分渠道看：經銷模式下24H1①線下渠道收入爲24.77 億元，yoy-16.67%。②線上渠道收入爲7.28 億元，yoy-22.15%。境內外經銷商24H1減少131 家至862 家，其中境內經銷商減少130 家至808 家；境外經銷商減少1 家至54 家。
原材料價格上漲致毛利率承壓，費用投放效率下降加大利潤下滑幅度。1）24H1/24Q2 公司毛利率分別爲68.56%/66.75%，同比-1.76/-3.57pcts。毛利率同比下滑與原材料之一的魚油採購單價同比上漲172.4%有關。2）24H1/24Q2公司銷售費用率分別爲39.49%/50.64%，同比+6.82/+7.91pcts。銷售費用率同比提升較多，除收入下滑外，也與平台費用同比+20.48%有關，主要系電商平台結構變化及付費流量增加所致。3）24H1/24Q2 管理費用率分別爲5.5%/6.52%，同比+1.83/+2.38pcts，主要系股權激勵費用、租賃及物管費增加所致。4）綜合來看，24H1/24Q2 公司銷售淨利率達到19.08%/8.19%，同比-8.91/-12.57pcts。
高基數下全年目標實現難度加大，關注新品市場表現。2023 年增強免疫力的相關產品需求增強，拉高了行業和公司同期基數；加上24H1 收入下滑，預計對全年收入目標的實現帶來一定壓力，隨着進入三季度，基數壓力有望逐步緩解。公司將通過持續開發新品（24 年公司針對兩款主要產品蛋白粉和健力多進行迭代升級，其中健力多的升級產品已推出，目前已開始對部分經銷商發貨）和鞏固線下渠道優勢（通過重點品類聚焦、發力新零售、加強線下深度分銷）等方式，努力實現下半年收入增長。
盈利預測、估值與評級：考慮到需求疲軟以及短期內銷售費用仍維持較高水平，我們下調公司24-26 年歸母淨利潤預測分別至12.29/14.23/15.70 億元（分別下調37%/36%/37%），對應24-26 年PE 分別爲18x/16x/14x，公司爲膳食補充劑行業領導企業，行業仍具備增長前景，維持“增持”評級。
風險提示：行業競爭加劇、食品安全問題、經濟增速放緩壓力加大。