聯想集團：PC 時代王者，全棧智能加速轉型。公司成立於1984 年，作爲PC 時代的王者，佈局從雲到端的全棧式AI。公司核心業務分佈在三大集團：
IDG智能設備業務集團、ISG基礎設施方案業務集團、SSG 方案服務業務集團，FY2024 佔收入比重爲73.12%、14.63%、12.25%。受PC 行業需求下行及去庫存影響，FY2024 公司營收和歸母淨利潤分別爲568.63 和10.11 億美元，同比下降8.21%、37%。公司客戶資源廣泛，覆蓋國內外知名互聯網廠商、央國企及中小企業，如阿里巴巴、百度、微軟、國家電網等。
IDG：引領PC 新一輪大成長週期。2020 年遠程工作、在線教育的需求推動了PC 銷量的大幅上升；隨着22-23 年居家辦公需求的減少，PC 進入漫長的去庫週期，銷量顯著下滑。根據IDC 數據，1Q24 PC 銷量結束連續八個季度的同比下滑，去庫結束，首次開啓正增長，聯想2023 年PC 市佔率達22.7%，連續多年蟬聯全球出貨量第一，行業地位穩固。AI PC 較好地滿足了 To B 場景下對數據隱私化、定製化的需求，同時提高生產效率，或將在2H24 迎來商用訂單加速放量。公司在AI PC 領域佔據先發優勢，隨着端側模型AI PC 的推出和高端化戰略的穩步推進，或將引領PC 行業開啓新一輪大成長週期。
ISG：AI 算力王座築基者。以ChatGPT 爲代表的大模型點燃AI 算力需求，推動了全球對AI 服務器需求的持續增長。根據IDC 數據顯示，2018 年全球服務器出貨量約爲1175 萬台，2022 年全球服務器出貨量達1371 萬台，18-22年CAGR 達3.9%，市場對服務器需求逐年增加。聯想深耕服務器領域，採取特色的ODM+模式，在超算、液冷等領域具備深厚的技術積累及品牌認可度，爲全球第三大AI 基礎設施提供商。公司推出適配B200、GB200 芯片的服務器，提前卡位下一代核心產品，有望在2H24 實現較好的業績貢獻。
SSG：利潤增長引擎，加速全棧式AI 佈局。FY2024 公司方案服務業務集團運營利潤率達21.4%，顯著優於其他業務集團，有力帶動公司整體盈利能力的提升。AI 浪潮下，公司SSG 業務實施“一擎三箭”戰略，滿足政企、中小企業、消費用戶的智能化需求，助力客戶實現AI 的應用落地。
投資建議： 我們預計公司FY2025-FY2027 將實現營收609.24/660.64/705.22 億美元，實現歸母淨利潤12.15/15.47/19.03 億美元，對應當前市值PE 分別爲13/10/8 倍，當前PC 及服務器行業均已呈現明顯底部復甦態勢，聯想全球首發AI PC，有望領導行業開啓全新上行週期；公司爲全球服務器龍頭，隨着當前AI 芯片供給緊張緩解，AI 服務器有望放量，帶動盈利中樞上移。我們認爲公司爲AI 浪潮下的核心標的，維持“推薦”評級。
風險提示：PC 復甦不及預期、AI芯片供應緊張、AI 發展不及預期