事件核心觀點
（1）半年度業績快報披露，預計二季度單季度實現扣非淨利20. 61億元，環比+39%。同比+78%。業績表現上佳，主要緣於產品量價齊升，特別是烯烴盈利走擴。
（2）長期邏輯不變：公司寧夏三期合計100 萬噸烯烴裝置逐步放量，24 年底內蒙300 萬噸烯烴項目也將開始逐步貢獻業績。新增項目在極大擴充烯烴產能的同時，將進一步加深公司成本壁壘。
事件
2024 年半年度業績快報：預計上半年實現營收168.95 億元，同比+29.07%；預計實現歸母淨利33.04 億元、實現扣非淨利35. 43億元；扣非淨利預計同比+45.46%。
對應二季度單季公司實現扣非淨利20.61 億元，環比+39% ，同比+78%。
簡評
量價齊升助推Q2 業績大幅環增
本次業績快報雖然沒有直接披露二季度公司各產品產銷量，但在快報中也表明“公司三期烯烴項目投產，烯烴產品的產量與上年同期相比有較大幅度增長。”推測公司寧東三期PE、PP、EVA 裝置可能均已經充分達產。而價的方面，如下圖，二季度受益於油煤整體走強，公司核心產品聚烯烴的盈利水平有明顯改善，我們推算整體在2000 元/噸上方；焦化業務方面，二季度公司焦煤、焦炭市場價（按寧夏/內蒙市場價）分別約爲1709、1818 元/噸，環比分別-159、-245 元/噸，但一季度焦化業務盈利基數已經不大、明顯讓位於烯烴。因此，總體上二季度公司產品的利潤率情況或有明顯好轉。
因此，綜合來看，量價齊升使得公司單二季度業績同時實現同比、環比的大幅增長。
烯烴維持強成本優勢；動態盈利仍然穩健
寶豐能源位於全國四大現代煤化工示範基地之一的寧東基地，毗鄰優質、低價的煤炭資源，區位優勢明顯。目前已具備每年權益約916 萬噸煤炭（焦煤，原煤口徑）、590 萬噸甲醇、120 萬噸聚烯烴產能的煤炭→甲醇→聚烯烴全產業鏈，同時將副產C4、 C5 等產品進一步加工爲精細化工產品，煤化工產業鏈條高度一體化。加上公司的高效管理，公司因此具備顯著成本競爭優，產品毛利率和ROE 水平在近年均領先行業，煤制烯烴項目整體盈利水平在行業內居首。我們根據公司歷史財務數據和行業情況推算出，如下圖1，大部分時候公司烯烴產品的盈利水平都領先其他煤頭、油頭企業約1200-1500 元/噸（約15-20%淨利率）。
從景氣度角度上，以目前行業供需格局看我們認爲烯烴行業景氣主要取決於能源價格，具體來說，就是正相關於油煤價差。24 年以來，國際油價維持較高水平，雖然近期有所回落，但布倫特原油期貨價還依然維持在80 美元/桶左右。這一水平下，烯烴單噸的動態盈利仍然維持在近期以來較高的水平。
23Q4 起產能持續投放，極致成本優勢+高效資本開支，成長邏輯通暢；重點關注即將投產的內蒙基地項目公司目前處於業務體量的快速擴張期，2023-2025，就公司已公告項目，公司預計新的營收和利潤增量來自：
1、寧夏三期100 萬噸/年烯烴項目，規劃產能爲50 萬噸PP+25 萬噸PE+25 萬噸EVA，進一步擴大產能的同時推動產品高端化，23Q4 開始估計已明顯貢獻增量；2、寧夏四期項目，規劃50 萬噸/年烯烴，該項目已於2021 年6 月報批前公示；2022 年8 月4 日，公司在投資者互動平台上表示，寧東四期烯烴項目已經取得政府的項目覈准文件；從開工到建成投產，預計建設週期2 年。
3、內蒙300 萬噸煤制烯烴項目，根據公司公告預計於24 年四季度投產。該項目是公司未來的關鍵增量，該項目投產後將使得公司烯烴產能翻倍有餘，預計將極大增加公司營收、淨利體量，同時進一步充分壓低煤制烯烴成本，進一步提升公司競爭力。
員工持股計劃落地，產能擴張期進一步綁定員工利益3 月，公司發佈員工持股計劃：擬募集資金總額不超過1.49 億元，用於員工持股計劃。回購股份價格擬爲7.6 元/股。參與員工持股計劃的員工擬包括總裁劉元管在內的中高層管理人員、核心骨幹等不超過30 人。對應股票將分四批解鎖。其中四個解鎖期分別對應考覈年度爲2025/2026/2027/2028 年。且公司層面業績考覈目標分別爲以2024 年營收爲基數，25/26/27/28 年營收增長分別不低於20%/30%/40%/50%。公司目前公司內蒙基地300萬噸烯烴項目在建，正處於產能擴張和公司增長的關鍵階段。此時公司落地員工持股計劃，有助於綁定核心員工利益，保障公司的成長順利實現。
從持股計劃的考覈目標來看，考覈目標集中在公司營收層面。相較於利潤而言，公司營業收入波動較小，特別是公司核心產品聚烯烴比較少有價格大起大的情況；同時，考慮到公司預計產能投放規模，如果在建產能順利投產，產品產銷量的增長速度也能夠充分匹配業績考覈目標。因此，綜合而言，我們推算如果公司生產經營及項目建設較爲穩定，則應能夠比較穩妥地實現員工持股計劃中的公司層面業績考覈目標。
我們認爲本次的員工持股計劃是比較符合公司的實際發展情況的：煤化工雖然屬於大宗商品製造業， 但在工藝know-how 的積累對於公司的持續降本及效益提升也至爲重要，留住公司的核心技術、管理人員對公司而言非常關鍵——例如公司總裁劉元管先生，本身即爲煤制烯烴領域內優秀的職業經理人，過去多年間在公司MTO 裝置的順利投產及持續降本增效過程中都起到了關鍵作用。相比於更爲激進的業績考覈目標，我們認爲較爲穩妥的目標也更能起到綁定核心員工利益的作用。且該員工持股方案的價值，也足以抵消對應產生的財務費用。
盈利預測和估值
我們維持對公司2024、2025、2026 年公司歸母淨利潤預測爲77.32、151.42、158.91 億元，對應 PE 14.47、7.39、7.04 倍，持續重點推薦，維持“買入”評級。
風險提示
1、宏觀經濟波動導致需求不振等風險；公司核心產品爲聚烯烴和焦炭，其下游需求都與宏觀經濟運行情況密切相關。當宏觀經濟出現大幅波動時，可能導致公司產品需求及價格出現較大波動。
2、原油價格大幅波動風險：在全球地緣政治緊張、大型傳統能源企業普遍資本開支偏低的背景下，我們確實可以預期原油或許在未來較長時間內都會維持相對較高水平，爲公司盈利提供支撐。但影響原油價格波動的因素極多、預測難度很大。如果原油價格發生超預期的下跌，可能會導致公司產品盈利情況出現較大波動。
3、內蒙項目建設和煤礦配套招拍掛風險：目前公司內蒙項目建設接近尾聲，但竣工和達產進度仍有一定不確定性。此外，公司計劃參與當地煤礦資源招拍掛，而公司是否能過通過招拍掛順利獲取探礦權，同樣存在一定不確定性。
