長海股份：全產業鏈佈局的玻纖行業翹楚
產業鏈一體化佈局，長期穩健增長。公司成立於2000 年，2011 年創業板上市，2016 年收購天馬集團全部股權，逐步成爲玻纖行業內少有的從玻纖紗、玻纖製品、化工產品（樹脂等）、到終端複合材料全產業鏈佈局的企業。公司收入結構中以玻纖及製品爲主，樹脂等化工產品爲輔。
玻纖業務中，玻纖紗與玻纖製品銷售比例約各佔一半，玻纖製品中以短切氈、薄氈爲主導產品。
公司長期穩健增長，玻纖紗產能亦持續擴張，目前產能約30 萬噸，玻纖紗規模躋身行業前列。
盈利能力持續追趕，位列第一梯隊。公司規模相較玻纖前三企業仍有差距，但盈利能力持續追趕，已位列第一梯隊。公司爲民營企業，管理機制靈活，且低槓桿穩健經營，整體期間費用率長期優於同行，但此前生產成本稍遜。隨着2021 年10 萬噸無鹼粗紗點火，先進產線帶來綜合成本下降，疊加公司靈活調整經營策略，產品結構不斷優化，盈利能力差距相較龍頭顯著收窄。
玻纖：製品&出口優勢顯著，產能擴張彈性較大製品優勢：長期沉澱積累，細分領域產品力領先。公司生產製品起家，在無紡製品如短切氈、薄氈等領域具備顯著競爭力（如短切氈產品公司在國內車頂氈市場的市佔率已超過50%），且以製品銷售的佔比高於同行公司，因而在行業週期波動時受影響相對較小，整體經營更加穩健。
出口優勢：深耕海外市場，歐洲稅費低於同行。公司海外收入佔比較高，2023 年約出口占比約爲33%，僅次於中國巨石與國際復材，考慮到中國巨石和國際復材均有海外基地，則直接出口占比長海最高。本輪週期海外價格下行相對較小，同時公司在歐洲的反傾銷稅率遠低於同行，因而在國內玻纖行業大幅走弱時，公司海外毛利率仍維持相對較好，整體玻纖業務盈利水平相對平滑。今年在海外需求恢復，出口相對旺盛的背景之下，出口佔比高的長海股份也更加受益。
產能彈性：遠期產能持續擴張，向百萬噸進發。公司擬投資建設60 萬噸高性能玻璃纖維智能製造基地項目，其中第一條線15 萬噸有望今年年中投產。天馬3 萬噸技改爲8 萬噸項目，主要應用於風電及新能源車等領域，將補足公司高端產品佔比，提升盈利能力，去年年底已開始冷修技改，年內有望投產。預計今年年末產能將從約30 萬噸擴至約50 萬噸，未來隨着60 萬噸基地的後續三條產線投產，更多的成本改善和效率增益有望顯現，關注公司成長性持續兌現。
行業展望：玻纖週期底部復甦，關注光伏邊框放量。玻纖庫存已經拐點出現，3-4 月行業庫存大幅下降後，5-6 月庫存相對穩定。從全年維度看，玻纖供需邊際改善（需求增長5%以上，供給增長3%），預計下半年旺季後粗紗有望繼續降庫及提價，彈性可關注玻纖光伏邊框進展。
樹脂：產業鏈具備協同性，盈利相對穩健
子公司天馬集團的樹脂業務，可以與玻纖業務較好協同，形成產業鏈一體化優勢。一是生產端，天馬集團生產的樹脂和浸潤劑是重要原材料，而公司生產的短切氈、溼法薄氈等製品在天馬集團可以進一步加工爲玻纖複合材料；二是客戶端，相關度極高，可以實現協同銷售。公司樹脂業務主要爲賺取加工費，盈利相對穩健。今年隨着玻纖下游復甦，對應樹脂亦有望逐步回暖。
預計公司2024-2025 年歸屬淨利潤3.4、5.5 億元，對應PE 估值11、7 倍，重點推薦。
風險提示
1、國內經濟復甦低預期；2、行業產能投產超預期；3、匯率大幅波動；4、貿易摩擦升級；5、盈利預測假設不成立或不及預期的風險。