公司積極進行渠道優化，改善產品結構，維持增持評級

周大福7 月23 日公告FY25Q1 經營數據，集團層面零售額同比下滑20.0%，其中我國內地/港澳及其他市場銷售同比分別下滑18.6%、28.8%，我們認爲銷售額的下滑主要系短期金價寬幅震盪導致消費者需求被抑制，伴隨金價企穩、消費情緒回暖，零售額增速有望恢復。FY25Q1 周大福踐行渠道優化與品牌升級計劃，同時發力計件黃金產品（Q1 銷售額同比增長超100%）。

短期金價擾動不改周大福作爲行業龍頭經營的穩健性，我們繼續看好行業競爭加劇、周大福市場份額的持續提升。我們預計公司FY25-27 歸母淨利達59.9\64.0\67.6 億港幣，參考可比公司Wind 一致預期2024 年10.24xPE，考慮到周大福作爲龍頭有望充分受益本輪行業競爭加劇後的集中度提升，維持目標價10.80 港幣（對應18xPE），維持增持評級。

金價擾動致同店增長承壓，但產品結構環比有所改善FY25Q1 ， 周大福中國內地/ 港澳及其他市場SSSG 分別同比-26.4%/-30.8%，其中內地市場鑲嵌/素金分別同比-31.7%/-27.9%，港澳及其他市場鑲嵌/素金分別同比-31.3%/-33.0%。由於金價擾動導致公司同店銷售承壓，但得益於周大福對計件產品的發力以及品牌升級計劃的踐行，各區域門店產品的結構有所改善：1）中國內地市場毛利率較高的計件黃金銷售增長明顯，佔銷售額比例同比增長10.1pct 至15.8%；2）港澳市場毛利率相對較低的素金產品銷售佔比同比下滑1.7pct 至74.0%。

行業競爭加劇，公司小幅優化渠道以更好應對未來發展金價寬幅震盪、行業價格競爭明顯加劇，並且由於珠寶行業加盟模式是典型的“重資產、重運營、重週轉”的商業模式。在動銷放緩的階段，行業會出現關店“降槓桿”的行爲。FY25Q1 公司積極優化門店渠道網絡，專注提升店鋪單店店銷與盈利能力，新開89 家門店、關閉185 家門店，淨關閉95家門店。截至FY25Q1，公司在我國內地/港澳及其他地區共有7504/375 家門店。伴隨行業優勝劣汰加速、門店出清，周大福市場份額有望長期上升。

董事會主席增持彰顯公司長期發展信心，FY25 股息率已達6.4%6 月，公司董事會主席鄭家純持續增持公司股票，截至6 月24 日，鄭家純累計增持公司股票1075.6 萬股，彰顯了其對公司長期發展的信心。截至7月23 日，公司港股收盤市值790 億港幣，若參考FY24 分紅率85%、FY25歸母淨利預期59.9 億港幣，股息率達6.4%，已具備較高的配置性價比。

風險提示：金價震盪、公司門店調整、消費信心恢復不達預期。