本報告導讀：
預計FY2024Q2 業績符合預期，國內業務受益Chiikawa 提振，海外代理出貨節奏雖受海運運費影響季度間波動，海外拓店提速發力，H2 貢獻釋放可期。
投資要點：
維持“增持”評級。維持預計公司2024-2026 年營收分別爲173.56/209.80/251.01 億元，經調整淨利潤分別爲28.69/34.48/41.32 億元。考慮到國內拓店單店有望匹配釋放，海外加速拓店疊加IP 策略推進發力，成長空間可期，給予2024 年20xPE，目標價49.60 港元，維持“增持”評級。
預計FY2024Q2 業績符合預期。考慮到Chiikawa 對國內業務的提振及海運運費對海外代理出貨節奏的季度間波動，我們預計FY2024Q2公司收入增速約23.5%，對應營業收入約爲40.17 億元；預計FY2024Q2國內收入增速約17%，海外直營/代理市場增速分別對應60%/15%。
FY2024Q2 國內市場受Chiikawa 銷售提振，疊加海外市場IP 策略推進，預計集團IP 產品銷售佔比顯著提升，預計FY2024Q2 毛利率環比穩定、同比提升；考慮到FY2024Q2 單季度將計提股份支付的激勵費用約8000 萬元及海外拓店提速帶來的前置費用，預計銷售及管理費用率26%，經調整經營利潤率約爲19%，經調整淨利率約爲16%，對應經調整淨利潤約爲6.45 億元。
Chiik awa 提振國內業務，海外拓店釋放可期。我們預計2024Q2 國內淨增門店70-80 家，海外淨增門店約150 家，符合全年開店節奏（全年國內計劃淨增350-450 家，海外淨增550-650 家）。Chiikawa 於3 月底全國快閃首發上新後銷售火爆，預計公司將在24 年享有IP 獨家聯名產品市場紅利，有望複製2023 年Barbie 系列終端銷售表現，支撐同店銷售增長強於商圈客流表現，進一步提振加盟商開店與代理商拿貨意願，驅動業績持續增長釋放。
IP 提振品牌勢能，IP 設計零售集團值得期待。基於：①國內大店戰略持續推進，高線城市門店持續擴張，有望帶動IP 銷售佔比持續提升；②海外市場直營驅動，隨着產品組合優化、IP 銷售佔比提升，經營槓桿逐步釋放；③受益高利潤率產品佔比提升，驅動TOP TOY 毛利率提升；預計公司整體毛利率有望進一步提升，隨着海外直營業務店效進一步釋放，拓店加密經營槓桿釋放，盈利能力仍有較大優化空間，驅動整體利潤端釋放提振可期。
風險提示：行業競爭加劇；拓店及店效表現不及預期風險。