核心觀點：
佛山市優質城燃運營商，近五年業績CAGR 達18%。公司深耕城燃業務超30 年，佛山市內外共獲取13 個區域的管道燃氣特許經營權。城燃業務銷氣量快速增長，且供應鏈業務積極推進，帶動18-23 年營收由50.94 億元增長至255.38 億元（CAGR=38%），歸母淨利潤由3.62 億元增長至8.44 億元（CAGR=18%）。近年來業績穩健，23 年ROE-加權達14.9%（同比+1.4ptc），現金流充裕保障分紅，近五年分紅率保持在65%，按24 年預計股息測算當前股息率超過5%。
需求增長城燃放量，順價執行盈利反彈。23 年天然氣消費量恢復穩定增長，公司燃氣銷售量45.69 億方（同比+12.9%）。中長期來看，伴隨城鎮化推進、工業煤改氣、電廠用氣量提升，需求提高城燃放量。佛山市規劃十四五、十五五期間天然氣消費CAGR 爲20-25%、10-15%。
氣價方面，政策推動順價執行，22 年7 月佛山市非居民天然氣最高限價提升至4.28 元/方，但相對周邊城市仍較低。氣源端24 年國內外天然氣價格穩中有降，公司城燃業務的毛差有望修復，實現量增價穩。
供應鏈業務佔比營收34%，新能源及延伸業務多點開花。供應鏈業務方面發揮能源基礎設施和資源優勢，形成石油化工和天然氣供應兩大主線，23 年供應鏈業務實現營收86.50 億元（同比+170.5%），佔總營收的34%。同時積極拓展氫能、熱能、光伏及儲能等新能源業務，23年加氫量超7 萬公斤，供熱約152 萬吉焦，發電約3500 萬千瓦時。
盈利預測及投資建議。預計24-26 年歸母淨利分別爲10.0/11.1/12.1 億元，對應最新PE 估值12.3/11.0/10.1 倍。城燃業務盈利反彈、供應鏈業務規模化、業績穩健保障分紅。參考可比公司給予公司2024 年15 倍PE，對應合理價值11.64 元/股，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示。採購價格波動風險；原料價格波動風險；政策執行風險。