深耕行业60 余载，精准战略布局，成长为工程机械行业翘楚。公司成立于1958 年，从1966 年推出第一台现代化轮式装载机至今近60 载，如今已成长为一个拥有土方机械、起重机械、工业车辆、路面机械、混凝土机械、桩工机械、高空作业机械、矿山设备等产品品种的全面解决方案提供商。

产品：从装载机、挖机到全面解决方案，电动化、出海增添新动能。

1）装载机：装载机龙头企业，电装竞赛加速行业洗牌，公司市占率稳步回升。公司是装载机老牌龙头企业，近年来市占率仍然整体呈上升趋势。而随着电池成本下降，电装渗透率从2013 年年初不足1%到2024 年6 月已达14.5%。目前电装进入加速洗牌阶段，未来1-2 年有望加速出清，公司作为龙头市占率有望进一步提升。2）挖掘机：国内最早布局挖机企业之一，近年市占率提升明显，这主要得益于国内小挖销量市占率的快速提升，以及中大型挖机出海。 3）农业机械：甘蔗收获机龙头企业，大马力拖拉机加持。

近年农机补贴保持上升趋势，且农机是大规模设备更新重要行业。目前，公司已成为国内甘蔗收割机产销量最大的企业之一。此外，2020 年，柳工正式进军拖拉机产业，完成了90 马力至260 马力拖拉机全系列产品的开发及市场应用，未来农机板块有望着重发展。4）从单一产品龙头，到全面解决方案提供商 ：2000 年以来，公司主营业务品类不断拓宽，除装载机、挖掘机外，公司生产的土方机械还包括推土机、平地机、压路机、矿用卡车等，可为客户提供领先的装备与技术解决方案，涉及应用场景十余种。

区域：从国际化到全球化，完成国际营销-制造-并购“三级跳”。公司是国内最早布局国际化的工程机械企业之一。最早于1987 年引进卡特彼勒装载机技术，1995 年与德国采埃孚建立合资企业。2002 年，公司战略性地首提“建设开放的、国际化的柳工”， 此后于2003 年先后在北非、澳大利亚分别建立了第一家代理商、成立第一家海外子公司，2009 年成立第一家海外制造厂-印度工厂，完成从国际营销到国际制造的跃升。在并购领域，2012、2019 年也先后收购了波兰HSW、CPMS。目前，公司已在全球130 余个国家，并通过 300 多家经销商的 2700 多个网点为海外客户提供销售和服务支持，并基本覆盖了国家“一带一路”战略沿线绝大部分国家和地区。

经营：混合所有制改革+股权激励+可转债布局新产能，激发企业经营活力。

1）混改：混改是柳工发展历史上重要一步，2019-2020 年，集团成立柳工有限，引入战投及员工持股，集团股权比例降至51%；2021 年，柳工股份吸收合并柳工有限，集团资产实现整体上市。2）股权激励：2023 年4 月，公司发布股票期权激励计划，进一步提升了公司经营活力、员工积极性。3）可转债融资布局新产能，2023 年公司通过可转债募集资金30 亿元，用于建设柳工挖掘机智慧工厂项目、装载机智能化改造项目等。本次募投项目投产后，公司产能在进一步提升的同时，物流及管理成本有望得到降低。

投资建议：我们预计公司2024-2026 年分别实现营收307.6、353.5、421.8亿元，归母净利润14.4、20、26.8 亿元，对应PE 分别为14/10/7.5 倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：宏观经济波动风险、国际贸易摩擦风险、海运费价格波动风险、汇率风险、原材料价格波动风险