主要觀點：
聚焦惡性腫瘤和自免領域，開發同類最佳或同類首創藥物。公司是一家以卓越的自主研發能力爲核心驅動力的創新生物醫藥企業，目前已構建了從源頭創新、臨床開發、生產到商業化的全產業鏈平台，產品佈局聚焦於血液瘤、自身免疫性疾病和實體瘤等存在巨大未滿足醫療需求和廣闊市場空間的領域，覆蓋小分子藥物、單克隆抗體及雙特異性抗體。公司核心產品奧布替尼已在中國和新加坡獲批上市，並納入國家醫保目錄和臨床診療指南；核心產品Tafasitamab 治療方案已在香港獲批上市，國內上市申請已於近期獲NMPA 受理；13 款產品處於臨床階段，在中國和全球各地區推進多項臨床研究。
奧布替尼商業化持續推進，新適應症有望年內提交NDA。奧布替尼是一款潛在同類最佳的高選擇性、共價不可逆的口服BTKi；基於它特殊分子結構，其相較於其他已上市BTKi 具有更精準的BTK 激酶選擇性。奧布替尼已獲批三項適應症，其中r/r CLL/SLL 和r/r MCL 於2020年附條件獲批上市，r/r MZL 適應症於2023 年附條件獲批上市、爲國內首個且唯一獲批的BTKi；1L CLL/SLL（中國）和r/r MCL（美國）預計今年三季度提交NDA;另有多項適應症處於臨床三期階段。除此之外，奧布替尼和ICP-248 聯用於1L SLL/SLL 患者的IND 在今年獲CDE批准開展。
Tafasitamab 聯合來那度胺國內BLA 獲正式受理，明年有望貢獻業績增量。Tafasitamab 聯合來那度胺療法已在美國、歐洲和中國香港獲批上市，國內上市申請已獲NMPA 正式受理。在患者可及性方面，Tafasitamab 聯合來那度胺療法已作爲臨床急需藥品獲批在海南博鰲樂城國際醫療旅遊先行區及大灣區爲符合條件的DLBCL 患者使用，且被多個省市納入境外特殊藥品商保目錄。此外，Tafasitamab 聯合來那度胺的療法於2022 年首次被納入《中國臨床腫瘤學會（CSCO）淋巴瘤診療指南》，並作爲II 級推薦。Tafasitamab 競品數量較少，且相比大部分競品具有進度領先優勢和治療費用優勢
奧布替尼具有治療B 細胞信號通路異常引起的自身免疫性疾病的潛力。奧布替尼用於治療ITP 在已完成II 期臨床試驗中展現出優異的療效和良好的安全性，所有患者中36.4%（33 名患者中的12 名）達到主要終點，50mg 組患者40%達到主要終點（15 名患者中的6名）；在12 名達到主要終點的患者中，83.3%（12 名患者中的10名）的患者實現了持久緩解（14-24 週期間6 次就診中至少有4 次血小板計數≥50×109/L）；22 名對糖皮質激素或靜脈注射免疫球蛋白敏感的患者中：50mg 組，75.0%達到主要終點（8 名患者中的6名）；該適應症的III 期註冊臨床試驗目前正在中國順利推進中。此外，奧布替尼針對SLE 的IIa 期臨床試驗於2022 年3 月取得積極結果，可能成爲潛在治療SLE 的first-in-class BTKi，並已在中國啓動IIb 期臨床試驗，其口服給藥相比常用的SLE 注射劑藥物具有明顯的優勢。
NTRK 突變爲多癌種致病因素，公司研發策略關注兒科人群。公司的產品Zurletrectinib（ICP-723）是第二代泛TRKi，可克服第一代TRKi 生的耐藥性，用於治療未接受過TRKi 治療，以及對第一代TRKi 產生耐藥的攜帶NTRK 融合基因的晚期或轉移性實體瘤患者。
Zurletrectinib 目前已在中國大陸地區啓動針對NTRK 基因融合陽性的晚期實體瘤的成人和青少年（12 歲+）患者的II 期註冊性臨床試驗；針對兒童患者（2 週歲到12 週歲）新劑型的IND 申請已於2023年7 月獲CDE 批准。公司預計2024 年末或2025 年初在中國大陸遞交NDA。截至目前已觀察到80%-90%的ORR。
投資建議：
我們對現有已上市產品奧布替尼（三個獲批適應症）和預估2026年以前能上市的產品或適應症（Tafasitamab、Zurletrectinib、奧布替尼國內1L CLL/SLL 和美國r/r MCL）做NPV 估值，假設無風險利率Rf 爲2.27%（十年期國債收益率），市場預期投資回報率Rm爲8%，所得稅率爲15%，永續增長率爲1%，計算得出WACC 爲6.54%，通過DCF 模型測算出公司總股權價值爲235 億元人民幣。
我們預計公司2024-2026 年的收入分別爲9.76/13.98/18.46 億元，歸母淨利潤分別爲-5.54/-5.98/-4.33 億元。考慮公司奧布替尼多項血液瘤適應症獲批上市、新適應症上市申請在即，銷售放量可期；Tafasitamab 上市申請已獲受理有望明年開始貢獻業績，自免管線推進順利，公司總股權價值大於當前市值，我們首次給予其“買入”評級。
風險提示：
商業化進度不及預期、研發不及預期，人才流失風險，毛利率下滑風險，醫保政策風險。