优质港股金矿企业。公司是一间集勘探、开发、选矿及冶炼营运于一体，专注于开发黄金产业的综合性黄金生产商和黄金冶炼企业。资源端，公司核心在产矿山包括夏甸金矿和大尹格庄金矿，核心在建矿山为海域金矿，近期并购矿山包括阿布贾金矿和塞拉利昂金矿。

携手紫金开启新篇章，“五大协同”深度合作。22 年11 月，紫金矿业以43.95 亿港元收购公司20%股权，成为公司第二大股东。据招金集团官网，公司将与紫金矿业围绕五个方面协同开展深度对接合作，包括体制机制协同、投资开发协同、技术创新协同、人才共建协同和产业发展协同。我们认为，“五大协同”战略对于推动公司完善资源布局和优化企业治理结构或具有长远的影响。

国内矿山潜力深厚。截至23 年底，公司共拥有黄金资源量1185.01 吨，平均品位3.54 克；拥有权益资源量949.09 吨，平均品位3.47 克/吨。公司矿山禀赋优异，后续增长点在于：1）以资源整合和扩证扩能方式提升在产矿山产能。公司部分主力在产矿山已列入招远市矿产资源整合优化方案中，主要包括蚕庄金矿、大尹格庄矿区、夏甸矿区等，我们认为，在公司积极推动夏甸金矿和大尹格庄金矿扩证扩能的举措下，公司矿产金产量或迎来高速增长期。2）海域金矿投产在即。公司共拥有瑞海矿业70%股权，瑞海矿业主要资产为三山岛北部海域金矿采矿权。矿山累计保有矿石资源量1.34 亿吨，黄金资源量562 吨，金平均品位4.20 克/吨。海域金矿项目建设总投资约60 亿元，预计25 年建成投产，达产后年均单位矿石采选总成本为340元/吨，年产金约15-20 吨。

国际化战略已显成效。公司设定国际化战略目标，在实现产量“省内一半、省外一半”的基础上，奋力开创“国内一半、国外一半”的战略发展新局面，打造具有国际竞争力的世界一流黄金矿业公司。招金矿业通过要约收购方式成功持有Tietto Mineral 100%股权，以此间接持有Abujar 矿山88%股权。截至23 年底，矿山拥有矿石资源量1.24 亿吨，品位1.0 克/吨，金金属量119 吨。预计矿山服务期间预计年均金产量5.3 吨，全维持成本982 美元/盎司。

盈利预测与评级。考虑到海域金矿仍处建设期，我们选取PB 估值法对公司进行估值，并综合考虑收购Tietto Mineral 影响，我们预计公司24-26 年BPS 分别为5.89、6.38 和7.26 元/股，参照可比公司估值以及公司历史估值水平，给予24 年2.6-2.8 倍PB 估值，对应人民币合理价值区间15.30-16.48 元/ 股， 对应港币16.46-17.72 元/ 股（ 按照7 月1 日汇率HKD/CNY=0.93 计算），首次覆盖给予“优于大市”评级。

风险提示：项目建设进展不及预期；金价回调风险；原材料价格波动风险。