折扣优化带动毛利率提升，存货周转、经营性现金流继续好转。2HFY24公司存货减值拨回0.2 亿元（2HFY23 拨回0.1 亿元），扣除存货减值拨回前毛利率66%，同比提升3.4ppt（拨回后同增3.6ppt），主要受益于零售折扣好转。2HFY24 销售费用率60%，同比基本持平；管理费用率同增3.8ppt 至10%，主要因雇员薪酬及福利开支增加。经营利润率受投资分部拖累下滑至-32%（服装分部同增2.2ppt 至3%）。截至3 月末，库存净值同降15%，库存周转天数同降12 天至206 天。FY24 经营性现金流同比大幅增长96%至2.0 亿元。FY24（2023 年4 月-2024 年3 月）業績低於我們預期公司FY24 收入同增4%至17 億元，歸母淨利潤虧損6.4 億元（FY23 盈利1.1 億元）低於我們預期，主要因投資業務虧損拖累（服裝業務扭虧至盈利0.9 億元）。公司宣派末期特別股息人民幣0.51 分/股。
線下店效大幅改善帶動收入增長。2HFY24 公司收入同比增長7%至9.7 億元，其中Kappa 品牌收入同增5%至9.0 億元。分業務看，零售/批發收入分別同比-5%/+21%，佔公司總收入的52%/41%。期內公司持續推動渠道效率提升，加強運營管理，零售/批發分別淨開3/7 家。FY24 線下店效同比提升20-30%低段。分渠道看，2HFY24 線下/線上收入分別同比+7%/-6%，佔公司總收入的78%/15%。其他業務收入同比增長53%，佔公司總收入的7%。
投資分部虧損拖累業績表現。截至3 月末，公司共持有現金與投資78 億元，其中49%爲金融資產投資，現金及等價物佔比達33%，在波動的環境下資產結構進一步優化（FY23 末現金及等價物佔比26%）。2HFY24 投資分部虧損2.3 億元（vs. 2HFY23 收益4.6 億元），其中金融資產公允價值變動虧損2.8 億元。
折扣優化帶動毛利率提升，存貨週轉、經營性現金流繼續好轉。2HFY24公司存貨減值撥回0.2 億元（2HFY23 撥回0.1 億元），扣除存貨減值撥回前毛利率66%，同比提升3.4ppt（撥回後同增3.6ppt），主要受益於零售折扣好轉。2HFY24 銷售費用率60%，同比基本持平；管理費用率同增3.8ppt 至10%，主要因僱員薪酬及福利開支增加。經營利潤率受投資分部拖累下滑至-32%（服裝分部同增2.2ppt 至3%）。截至3 月末，庫存淨值同降15%，庫存週轉天數同降12 天至206 天。FY24 經營性現金流同比大幅增長96%至2.0 億元。
發展趨勢
管理層計劃繼續推動單店質量提升，關閉低效門店並整改提升核心店鋪店效，進一步優化渠道結構。
盈利預測與估值
考慮公司投資業務波動影響，FY25/26 年EPS 預測自0.05/0.05 元下調至-0.04/0.02 元，當前股價對應17 倍FY26 年市盈率，維持跑贏行業評級。考慮公司服裝業務持續好轉，維持公司服裝業務6 倍FY25 年市盈率，綜合考慮估值折讓後的投資業務價值，我們下調基於分部加總估值目標價17%至0.38 港元，有22%的上行空間。
風險
行業競爭加劇，終端零售環境不及預期，改革不及預期，投資收益波動。
