坐擁申城稟賦，迎接資源兌現
作爲背靠上海國資委的地產開發和運營的地方城投，公司深耕上海，聚焦地產開發與租賃住宅運營，稟賦優勢顯著，基本面紮實，今年進入地產銷售和業績快速增長期。同時，上海新政呵護下的市場熱度修復、政府收儲以及去庫存政策的推進、地產新模式下的保租房發展空間，都是利好公司中長期發展的因素。我們預測2024-2026 年營業收入分別達78/107/128 億，歸母淨利分別爲5.56/12.32/14.95 億元，EPS 分別爲0.22/0.49/0.59 元，BPS8.38/8.81/9.34 元。可比公司2024 年PB 爲0.62 倍，予以公司2024 年PB0.62 倍，目標價5.20 元，首次覆蓋予以“買入”評級。
物業開發：聚焦上海核心資產，迎接銷售和業績拐點公司依託上海城投的平台資源和產業協同優勢，深耕上海地產市場，形成了與城投產業鏈協同發展以及公司開發、運營相融合的雙循環格局。隨着公司核心項目露香園的入市，2024 年開始供貨力度增強，不考慮新增土儲，我們預計2024/2025 年供貨量分別較2023 年銷售額增加77%/124%，有望推動銷售額進入快速增長期。中長期視角，公司也提出未來的發展規劃中，開發銷售規模將維持在百億級別規模，這意味着公司有望依靠區位優勢，積極複製露香園項目的舊改模式，尋求擴儲機遇，強化未來銷售穩定性。與此同時，上海市場現復甦徵兆，爲公司發展創造良好機遇。
保租房業務：憑政策東風，業績增長新引擎
2019 年8 月8 日，公司發佈了租賃住宅品牌——“城投寬庭”，自此租賃業務快速進入規模化運營。截至6 月24 日，公司在營社區總數達8 個，已入市租賃房源累計約1.6 萬套，與此同時實施品牌輸出。優越的地理位置爲項目的快速培育以及穩健運營打下基礎，2023 年實現租賃收入2.9 億元。此外，政策利好不斷：地產發展新模式拓寬保障房發展空間，政府收儲利好城投平台，地方也有存量轉化政策支持，此外公司是首個實現保租房REITs入市的城投平台，打通融投管退全週期鏈條意義深遠。
財務分析：低位蓄勢增長，NAV 估值折價率高
受銷售與結轉節奏影響，公司業績近兩年在低位蓄勢，根據2023 年年報以及我們的測算，公司可售貨值約588 億元，充裕的可售資源護航公司未來發展。公司融資渠道暢通，2023 年整體平均融資成本同比降低53bp 至4.17%的低位。截至2024Q1，負債結構相對健康，淨負債率略高，但高現金短債比強化安全邊際。從絕對估值角度，當前市值較NAV 折價幅度達到68%，公司具備顯著的低估值屬性，強化配置價值。
風險提示：項目結算節奏放緩導致業績低於預期；貨值不足導致公司中長期銷售規模下滑。