做大更要做优，兼顾盈利能力和经营效率。在快速扩张过程中，公司不仅保持了规模的优越性，更兼顾了盈利能力和经营效率，主要体现在三大方面：（1）零售毛利率基本稳定，守住盈利能力优势。（2）公司的差异化品类体系建设，特色中参药材业务也逐步推广全国，对冲处方药占比提升带来的毛利率压力。（3）经营效率优化，促进费用率控制：提升人效和租效比，逐年降低销售费用率，公司销售费用率从2019 年的26.02%下降至2023 年的22.92%，费用率控制效果优异。投資要點：
深耕華南+擴張外省，三重擴張模式共同發力。公司成立以來華南爲公司核心市場，並同步加強華南以外地區開拓。截至2024 年Q1，公司門店數量達到 14,915 家（含加盟店4,610 家），門店覆蓋了華南、華中、華東等主要區域的20 個省份，其中華南地區門店佔比62.55%，華南以外地區門店佔比從2019 年的19.79%提升至2024Q1 年的37.45%。
戰略層面，以華南地區爲大本營，放眼全國擴張外延，並以自建+併購+加盟三架馬車共同發力，全國擴張步伐加速。
做大更要做優，兼顧盈利能力和經營效率。在快速擴張過程中，公司不僅保持了規模的優越性，更兼顧了盈利能力和經營效率，主要體現在三大方面：（1）零售毛利率基本穩定，守住盈利能力優勢。（2）公司的差異化品類體系建設，特色中參藥材業務也逐步推廣全國，對沖處方藥佔比提升帶來的毛利率壓力。（3）經營效率優化，促進費用率控制：提升人效和租效比，逐年降低銷售費用率，公司銷售費用率從2019 年的26.02%下降至2023 年的22.92%，費用率控制效果優異。
門診統籌+處方外流，行業增量空間值得期待。行業層面，連鎖率和行業集中度提升仍然是主旋律。藥店連鎖率由2018 年的52.15%提升至2023 年的57.76%，TOP10 連鎖藥店市佔率由2018 年的20.64%提升至2023 年的34.11%，但與發達國家比仍具有較大提升空間。處方外流政策方面，一系列政策直接或間接對藥品零售行業產生了深遠影響，取消藥品加成、醫保談判藥品“雙通道”、電子處方流轉以及門診共濟等多項關鍵舉措使得醫藥分離和處方外流的趨勢持續推進，促使醫院銷售的處方藥能夠更多地流向院外市場，並由零售藥店作爲承接的重要主體。2023 年2 月國家醫保局發佈的《國家醫療保障局辦公室關於進一步做好定點零售藥店納入門診統籌管理的通知》將進一步加速處方外流。通知明確了要將符合條件的定點零售藥店納入門診統籌管理，這使得獲得門診統籌資格的藥店新增了醫保統籌資金的支付方，從而可以承接更多院外處方。
盈利預測和估值：我們預計公司2024-2026 年營業收入分別爲293.89 億、350.94 億、414.95 億，同比增長分別爲19.80%、19.41%、18.24%；歸母淨利潤分別爲14.69 億、17.59 億、20.89 億元，同比增長分別爲25.9%、19.8%、18.8%。採用市值加權的平均PE 估值法對公司進行估值，可比公司2024 年市值加權平均PE 爲15 倍，給予公司2024年可比公司市值加權平均PE 估值，則目標市值爲220 億元，相較6 月27 日最新市值有31.01%的上漲空間，給予公司 “買入”評級。
風險提示：1、處方外流進度不及預期；2、省外市場擴張速度不及預期；3、新開門店盈利不及預期；4、中參產品盈利能力下滑；5、上市公司涉及訴訟風險及監管風險。
