投資亮點
首次覆蓋梅花生物（600873）給予跑贏行業評級，目標價13.70 元，基於相對估值法，對應2024 年12 倍市盈率，公司深耕“氨基酸+”戰略，是一家主營氨基酸產品的全鏈條合成生物學公司。理由如下：
公司是氨基酸行業龍頭，供需格局有望改善。需求端受益於豆粕減量替代，據博亞和訊，2023 年國內氨基酸產量約430 萬噸，近五年CAGR爲11.7%保持快速增長。供給端我們認爲行業產能擴張高峰期已過，蘇氨酸在2024-25 年暫無新增產能，賴氨酸格局也有望向頭部企業集中。
梅花生物具有55 萬噸蘇氨酸、100 萬噸賴氨酸產能均爲行業第一，隨供給擴張速度放緩及需求回暖，我們認爲有望拉動公司盈利持續改善。
持續進行現金分紅及回購註銷，提高股東回報。2018 年以來公司累計現金分紅63.37 億元，平均分紅率達48.9%，平均股息率5.6%。與此同時，2021 年至今公司合計回購註銷2.16 億股，總金額達20.6 億元，持續增厚每股收益。公司擬對2023 年度現金分紅12 億元、已完成回購註銷8.6 億元，合併計算對應當前股價股息率約爲7.2%。
持續打造合成生物學平台型公司。公司當前擁有的大規模生物製造能力是合成生物學應用發展和產品落地的必需能力，公司持續深耕合成生物學和生物發酵技術，深入推進“氨基酸+”戰略，重點梳理在生物基礎技術、精密發酵、非糧發酵方向的技術和產品機會，持續推進先進生產研發技術和新型產品的佈局，有望打造合成生物學平台型公司。
我們與市場的最大不同？市場擔心味精新增產能投產、黃原膠景氣回落影響公司盈利進而影響分紅或回購，我們認爲味精在行業CR3 超過90%情況下再度出現價格戰的可能性不高、而黃原膠價格雖有回落但利潤率仍有望維持合理水平。此外我們預計公司2024-25 年資本開支維持平穩，現金流可覆蓋其資本開支及分紅回購。
潛在催化劑：豬價上漲帶來氨基酸需求超預期，合成生物學研發進度超預期，分紅及回購比例持續提升。
盈利預測與估值
我們預計公司2024/25 年EPS 分別爲1.14 元/1.27 元，CAGR 爲6.5%。目前股價對應2024/25 年市盈率8.9/8.1x。考慮到味精行業集中度高、蘇氨酸供給格局較好且公司在合成生物學領域仍有較大成長空間，首次覆蓋給予“跑贏行業”評級，採用相對估值法給予目標價13.7 元/股，對應2024 年12 倍市盈率，有34%的上行空間。
風險
新增產能致行業競爭加劇，海外徵收反傾銷稅，新建項目回報率不及預期。