投資要點：
非強制免疫豬用疫苗龍頭科前生物。科前生物是一家專注於獸用生物製品研發、生產、銷售與防疫技術服務的生物醫藥企業，主要生產非國家強制免疫豬用、禽用疫苗。深耕獸用生物製品領域二十餘年，公司共獲得43 項獸藥註冊證書，可生產58 個獸用生物製品類產品。2018-2022 年，公司在非國家強制免疫獸用生物製品市場銷售收入排名中位居第二，在非國家強制免疫豬用生物製品市場銷售收入排名中名列第一，是名副其實的國內非強制免疫豬用疫苗龍頭企業。
關注下游盈利改善驅動動物保健行業景氣復甦。動物保健是“小而美”的養殖服務行業，需求收到下游養殖盈利與養殖規模的共同影響。短期看，下游養殖盈利改善有望驅動防疫意願恢復，行業景氣復甦。長期看，雖然企業面臨行業產能過剩下的激烈競爭；但下游規模養殖場亟需高質量、防疫效果更好的疫苗，驅動動物保健產品需求“高端化”。頭部動保企業正通過多種途徑突破重圍：包括產品更新迭代升級、提升客戶服務能力等。關注潛力新品種帶來的行業增量：（1）非洲豬瘟疫苗：多家科研院所與高校、上市公司合作，申報多種路線的非洲豬瘟疫苗應急評價。若順利上市有望帶來超過百億的行業規模增量；（2）貓三聯疫苗：寵物疫苗賽道最大品種國產替代進行時。現已有8 款國產貓三聯疫苗通過應急評價，部分企業有望通過產品優勢（本土化毒株，價格優勢等）收穫市場開拓的先發優勢。
“上游源泉”研發實力強，院士帶隊的研發團隊體系完備。公司擁有以中國工程院院士陳煥春先生爲核心的高水平研發人才團隊，研發人員佔比高：2023 年末公司研發人員佔比30.12%，高於行業平均水平；且研發人員中碩博士研究生佔比達58.63%。“雙輪驅動”的研發體系——合作研發與自主研發：深度綁定華中農大、哈獸研、軍事獸醫研究所等院校和科研院所，公司建立、運用諸多研究技術平台。研發投入大：2018-2023年公司研發投入從4764 萬元增長至8851 萬元，研發費用率基本維持在5%-10%，位居行業前列。
核心拳頭產品優勢顯著，新產品鑄就“新成長曲線”。傳統優勢產品品種——豬僞狂犬疫苗與豬胃腹二聯疫苗市場份額佔比高。（1）僞狂犬疫苗：採用本土毒株，針對性強防疫效果好，2022 年市佔率49%位居行業第一。隨着後續產品迭代升級繼續進行，龍頭地位有望繼續鞏固。（2）胃腹二聯疫苗：率先上市變異株二聯活疫苗和二聯活疫苗，2022 年市佔率達57%。同時，公司也推出針對豬腹瀉病毒的新產品：豬丁型冠狀病毒滅活疫苗（CHN-HN-2014 株），2024 年已完成新獸藥複審。與此同時，公司積極佈局非洲豬瘟疫苗和貓三聯疫苗兩大行業增量品種：（1）非洲豬瘟疫苗：佈局亞單位和活載體兩條技術路徑，相關疫苗已申報應急評價；同時推出“科健肽”完善非瘟產品線佈局。（2）貓三聯疫苗：公司貓三聯疫苗已通過農業農村部應急評價，獲得批准文號。其採用國內流行毒株，針對性更強。
深化精準營銷，堅持客戶導向。“直銷+經銷”相結合，公司貫徹精準營銷策略，針對大型養殖集團採取一對一精準服務；同時通過深度合作經銷商覆蓋中小型養殖場戶，強大的研發與技術水平也爲公司專業的營銷隊伍提供強大支持。預計公司市場營銷能力與開拓力度將繼續加強，大集團客戶滲透率進一步提升。
首次覆蓋，給予“買入”評級。看好公司在下游養殖盈利改善的背景下迎來非強制免疫疫苗銷售的顯著復甦；同時，公司有望受益於行業新品種的規模擴容與自身新產品的推陳出新，實現營收和利潤的顯著增長。我們預計公司2024-2026 年實現營業收入12.16/13.70/15.48 億元，同比+14.3%/+12.6%/+13.0%；實現歸母淨利潤4.79/5.50/6.30 億元，同比+21.0%/+14.9%/+14.4%。當前股價對應2024-2026 年PE 分別爲14X/13X/11X。我們給予公司2024 年行業平均PE 估值水平，目標市值較當前市值漲幅空間約21.22%。
首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：新產品研發不及預期的風險；市場競爭加劇的風險；政策可能導致的經營風險等。