摘要
COMEX銅價格曲線較此前向下位移，曲線近端進一步收斂，但近端的月差重新走高。目前距離7月合約開始交割僅剩兩週，但是仍然沒有看到交倉，7月合約持倉水平仍然較高，加之COMEX銅庫存持續去化，目前不到1萬噸，因此近端價差重新走闊，體現了市場對即將到來的交割的擔憂，接下來的兩週將比較關鍵。
核心觀點
1、上週貴金屬與銅價震盪運行。
貴金屬方面，上週COMEX黃金下跌0.2%，白銀上漲2.1%；滬金2408合約上漲2.4%，滬銀2408合約上漲5.7%。主要工業金屬價格中，COMEX銅、滬銅分別變動-1.46%、-1.29%。
2、銅價衝高回落。
目前市場的基本假設還是美國逃逸衰退，接受了只降息一次的大背景下，市場仍然會對相對能夠證明經濟韌性的數據反映相對敏感，比如上週中的初請失業金好於前值，市場一度顯著反彈，但是該指標的持續性不足，週五市場重新打掉了這部分溢價。
3、黃金震盪運行。
上週COMEX貴金屬價格整體震盪運行，COMEX金銀於2330-2370美元/盎司、30美元/盎司附近區間內運行。上週再次證明目前貴金屬錨定的是經濟增長的預期，週中初請失業金好於預期，貴金屬價格與美元同漲，而週五經濟增長預期消退，價格承壓回落。
基本金屬市場復盤
（一）COMEX/滬銅市場觀察
上週COMEX銅價衝高回落，周初在4.5美元/磅下方獲得支撐，週中一度有所反彈，但是週五大幅回落。目前市場的基本假設還是美國逃逸衰退，接受了只降息一次的大背景下，市場仍然會對相對能夠證明經濟韌性的數據反映相對敏感，比如上週中的初請失業金好於前值，市場一度顯著反彈，但是該指標的持續性不足，週五市場重新打掉了這部分溢價。
上週SHFE銅價圍繞79000元/噸震盪運行，缺乏較爲顯著的驅動。目前國內基本消化了此前宏觀數據的走弱等問題，但是也並沒有獲得新的上行驅動，目前來看說國內開啓補庫還爲之過早，而微觀層面的消費情況在上週也並不樂觀，去庫情況在上週有重新走弱的跡象，如果缺乏國內實體買盤的支撐，銅價未必能在當前平台站穩。
期限結構方面，COMEX銅價格曲線較此前向下位移，曲線近端進一步收斂，但近端的月差重新走高。目前距離7月合約開始交割僅剩兩週，但是仍然沒有看到交倉，7月合約持倉水平仍然較高，加之COMEX銅庫存持續去化，目前不到1萬噸，因此近端價差重新走闊，體現了市場對即將到來的交割的擔憂，接下來的兩週將比較關鍵。
SHFE銅價格曲線較此前向上位移，上週價格反彈後消費又重新走弱，現貨貼水重新擴大。近期又有很多資金開始搶跑滬銅的borrow策略，我們認爲目前還是停留在預期階段，因此當前水平再做borrow策略應並不合適。
持倉方面，從CFTC持倉來看，上週非商業多頭佔見頂回落，價格的下跌也與這一情況相吻合，目前該佔比處於高位水平，預計仍有回落空間。
圖1：CFTC基金淨持倉
數據來源：Wind
（二）產業聚焦
上週銅精礦指數爲2.2美元/幹噸，較上週增加0.1美元/幹噸。銅精礦現貨市場活躍度維持穩定，近月船期的主流成交維持個位數低位，偏遠船期的貨物的詢報盤略有上漲。貿易商競標繼續保持激進，但是招標活躍度有所下降。供應端及需求端基本維持穩定，短期內預計TC維持低位運行，市場參與者繼續關注年中談判進展及CSPT會議。
圖2：銅精礦加工費
數據來源：SMM
現貨方面，周內銅價表現窄幅震盪，下游逢低採購需求仍存，然提前補庫意願依舊較爲低迷。且部分企業存在進一步看跌心理情緒，此價位下接受度表現下降，加之新增訂單表現一般，因爲下游消費增速表現放緩。近期上海市場庫存持續表現去庫，且6月份國內冶煉廠出口量仍較爲可觀，因此後續國產貨源到貨或將有限，下游逢低接貨需求下，庫存有望維持去庫，疊加現貨大貼水，貿易商仍將表現逢低收貨註冊倉單需求，因此下週升水或將企穩回升。
圖3：滬銅升貼水
數據來源：SMM
國內市場電解銅現貨庫存39.61萬噸，較13日降3.19萬噸，較17日降0.77萬噸；本週上海市場庫存繼續表現小幅下降，主因銅價窄幅震盪，下游仍維持逢低採購需求，加之部分進口銅到貨流入，庫存亦下降並不明顯。廣東市場庫存下降較多，主因市場到貨有所減少，倉庫入庫不多，因此庫存連續下降。本週上海、廣東兩地保稅區電解銅現貨庫存累計9.43萬噸，較13日降0.45萬噸，較17日降0.10萬噸；保稅區庫存表現小幅下降，周內部分貨源清關進口，加之仍有貨源出口LME交倉，因此庫存小幅下降。
圖4：全球精煉銅顯性庫存（含保稅區）
數據來源：Wind
本週8mm精銅杆加工費皆有較大程度下調，其中以華東、華南市場跌幅最爲明顯；精銅杆市場周內訂單環比下滑，下游對價格接受度明顯降低；再生銅貨商捂貨待漲情緒增強，銅杆企業採購難度增大；精廢杆價差、對期銅倒扣貼水幅度周內運行平穩。後市來看，由於目前精銅杆端優勢顯現，市場採購偏好也開始轉變，但隨着精銅杆貿易活躍度逐步提升以及交易進程的推進，下游對精銅杆價格的接受度也有明顯降低，後續市場主流交易心態仍以謹慎觀望、逢低補貨爲主，訂單增長仍需一段時間反應。
圖5：精銅-廢銅價差
數據來源：SMM
貴金屬市場復盤
（一）貴金屬市場觀察
上週COMEX貴金屬價格震盪運行，COMEX金銀於2330-2370美元/盎司、30美元/盎司附近區間內運行。上週再次證明目前貴金屬錨定的是經濟增長的預期，週中初請失業金好於預期，貴金屬價格與美元同漲，而週五經濟增長預期消退，價格承壓回落。
（二）比價與波動率
上週，黃金錶現強於白銀，金銀比震盪回升；銅價表現弱於黃金，金銅比震盪上行；原油價格相對強勢，金油比隨之下行。
圖6：COMEX金/COMEX銀
數據來源：Wind
圖7：COMEX金/LME銅
數據來源：Wind
圖8：COMEX金/WTI原油
數據來源：Wind
黃金VIX於近期有所回落，前期伴隨地緣衝突加劇，黃金避險需求助推多頭資金的集中度增強，當前這一部分資金逐步退出。
圖9：黃金波動率
數據來源：Wind
近期人民幣匯率影響較前期有所減弱，上週黃金與白銀內外價差有所回落；黃金與白銀內外比價同樣下滑。
圖10：貴金屬內外價差
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數據來源：Wind
圖11：黃金內外比價
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數據來源：Wind
（三）庫存與持倉
庫存方面，上週COMEX黃金庫存爲1764.4萬盎司，環比下降約2萬盎司，COMEX白銀庫存約爲29639.9萬盎司，環比增加約762.7萬盎司；SHFE黃金庫存約爲8.04噸，環比基本持平，SHFE白銀庫存約爲686.6噸，環比減少約3.5噸。
圖12：COMEX貴金屬庫存
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數據來源：Wind
圖13：SHFE貴金屬庫存
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數據來源：Wind
持倉方面，SPDR黃金ETF持倉環比減少1.7噸至830噸，SLV白銀ETF持倉環比減少145噸至13190噸；上週COMEX黃金非商業總持倉爲35.3萬手，其中非商業淨多持倉減少685手至27.9萬手，空頭持倉減少2004手至7.5萬手；非商業多頭持倉佔優，比例較上週下降至53.6%附近，非商業空頭持倉佔比回落至14.4%左右。
圖14：COMEX黃金持倉
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數據來源：Wind
圖15：COMEX黃金持倉佔比
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數據來源：Wind
圖16：COMEX白銀持倉
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數據來源：Wind
圖17：COMEX白銀持倉佔比
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數據來源：Wind
市場前瞻
目前國內基本消化了此前宏觀數據的走弱等問題，但是也並沒有獲得新的上行驅動，目前來看說國內開啓補庫還爲之過早，而微觀層面的消費情況在上週也並不樂觀，去庫情況在上週有重新走弱的跡象，如果缺乏國內實體買盤的支撐，銅價未必能在當前平台站穩。
本週宏觀數據較少，缺乏新的增量信息的指引，預計黃金價格可能仍然按照此前的邏輯運行，短期也很難跌破2300美金/盎司的平台支撐。
關注及風險提示
美國GDP，初請失業金，歐洲右傾趨勢等。