FY24 核心經營利潤符合我們預期
公司FY24（2023 年4 月至2024 年3 月）收入同增15%至1,087 億港幣（剔除匯率影響同增19%），核心經營利潤同增29%至122 億港幣符合我們預期，但由於黃金借貸未變現虧損，歸母淨利潤同增21%至65 億港幣。
公司宣派末期股息每股0.30 港幣，對應全年派息率約85%。
中國內地加盟表現好於自營，黃金品類驅動收入增長。2HFY24 中國內地收入在較低基數下同增20%至490 億港幣，分渠道看，2HFY24 自營/加盟收入分別同增11%/29%，其中3QFY24 自營/加盟同店分別同增23%/32%，但4QFY24 基數抬升後分別同比-3%/+8%。2HFY24 內地周大福珠寶零售點自營淨開6 家，加盟淨關52 家。分品類看，FY24 黃金產品零售值同增23%，佔內地整體零售額的82%（vs. FY23 78%）；鑲嵌品類、鐘錶產品零售值分別同比-6%/+6%。中國港澳及其他地區2HFY24 收入同增36%至102 億港幣，其中中國港澳3-4QFY24 同店分別同增67%/5%，2HFY24 淨增4 家門店。
產品結構影響毛利表現，但經營槓桿明顯。雖然公司優化定價策略及金價上漲對毛利率帶來一定正面影響，但因毛利率較低的黃金產品及加盟業務佔比提升，2HFY24 經調整毛利率同降3.0ppt 至22%。受益於經營槓桿（特別是港澳地區），2HFY24 銷售及管理費用率同降3.0ppt 至12%，核心經營利潤率同降0.2ppt 至10%。2HFY24 黃金借貸未變現虧損30 億港幣拖累利潤（vs. 2HFY23 18 億港幣），淨利潤率同降1.0ppt 至3.3%。
存貨週轉加速，經營性現金流大幅提升。截至FY24 末，公司存貨週轉天數同降20 天至274 天，主要得益於黃金產品銷售良好及季節性節日營銷推廣活動。FY24 經營性現金流同增37%至138 億港幣。
發展趨勢
4 月以來金價高位波動影響消費情緒，4-5 月集團零售額同降20%，其中中國內地零售額同降19%（自營/加盟同店同降28%/19%），中國港澳及其他市場零售額同降29%（中國港澳同店同降32%）。管理層計劃加強門店運營質量提升，但考慮到金價目前的波動性，預計FY25 收入同比持平或略增。
盈利預測與估值
考慮金價高位對銷售產生負面影響，均下調公司FY25/26 年EPS 預測20%至0.70/0.78 港幣，當前股價對應13/12 倍FY25/26 年市盈率，維持跑贏行業評級。考慮短期銷售壓力影響估值，下調目標價29%至10.76 港幣，對應15/14 倍FY25/26 年市盈率，較當前股價有14%的上行空間。
風險
金價大幅波動，行業競爭加劇，零售環境不及預期，渠道拓展不及預期。