全球化布局打开成长天花板，外销占比提升有利于公司盈利能力增强。公司产品性价比高，已在美国、德国设立子公司，产品远销120 多个国家，2021-2023 年外销收入占比从44.49%提升至58.80%。公司产品外销毛利率更高，2023 年外销毛利率为51.86%，高于内销的45.28%。投資要點
氧化鋯瓷塊性能領先其他牙冠製作材料，公司鋯塊產品種類豐富，性能領先同類。義齒按照內冠材料不同分爲烤瓷牙和全瓷牙，全瓷牙兼備美觀和生物相容性，氧化鋯是性能最優異、性價比最高的全瓷牙材料。全球義齒用氧化鋯市場規模不斷增長，2022 年預計達到70 億元人民幣，2016-2022 複合增速爲8.6%。公司成立於2007 年，已深耕口腔修復材料行業近20 年，主要產品氧化鋯瓷塊已達到三大品牌、近千種產品，其中高端系列“絢彩”性能領先同類產品。
升級氧化鋯瓷塊產品，延伸拓展口腔數字化設備等新領域。以氧化鋯瓷塊爲主的口腔修復材料業務是公司的核心業務，2023 年業務收入爲5.41 億元，毛利率57.62%，高於公司整體毛利率49.15%；其中氧化鋯瓷塊收入4.50 億元，佔公司2023 年收入比重58%。2019-2023 年氧化鋯瓷塊產品價格逐漸下降，公司推出高端系列產品應對，氧化鋯瓷塊中高端系列收入佔比從37%提升至69%。公司不斷延伸拓展口腔數字化設備等新領域，2023 年口腔數字化設備收入2.04 億元，收入佔比達到26%，還陸續推出了隱形正畸、口腔預防、貼面美學修復等產品。
全球化佈局打開成長天花板，外銷佔比提升有利於公司盈利能力增強。公司產品性價比高，已在美國、德國設立子公司，產品遠銷120 多個國家，2021-2023 年外銷收入佔比從44.49%提升至58.80%。公司產品外銷毛利率更高，2023 年外銷毛利率爲51.86%，高於內銷的45.28%。
公司IPO 募投項目擬增加“絢彩”氧化鋯和玻璃陶瓷義齒材料的產能，建成投產後，公司外銷比例有望進一步提升，公司盈利能力有望隨之進一步提升。
估值區間：綜合使用市盈率相對估值、現金流折現估值對公司進行估值分析。按照相對估值法，我們預計公司全部股權合理市值範圍爲28.76 億元-35.14 億元。按照絕對估值法，我們預計公司全部股權合理市值範圍爲25.07 億元-33.61 億元。綜合考慮相對估值法與絕對估值法，我們判斷公司遠期公允價值區間在28.76 億元-33.61 億元，對應2023 年扣非前歸母淨利潤市盈率區間爲19.57-22.87 倍，對應2023 年扣非後歸母淨利潤市盈率區間爲21.43-25.04 倍，對應2024 年預測歸母淨利潤市盈率區間爲17.94-20.96 倍。
風險提示：市場競爭加劇風險；主業毛利率下降風險；費用投入增加導致業績不及預期風險；醫療政策潛在風險；海外業務推廣不及預期風險；盈利預測假設不成立風險；國際貿易風險；匯率波動風險等。
投資者自主作出投資決策並自行承擔投資風險。
