2024Q1 实现营业收入10.04 亿元（YOY-23.19%），归母净利润1.77 亿元（YOY-46.68%），扣非后归母净利润1.71 亿元（YOY-48.12%），我们认为2024Q1 收入和利润端下滑主要是受到肝素原料药销售量和价格波动的影响。投資要點
2023 年製劑收入佔比持續提升，看好國際化路徑持續突破下公司成長確定性。
業績： 原料藥板塊量價擾動，短期拖累業績表現公司2023 年實現營業收入39.31 億元（YOY5.89%），歸母淨利潤-1.89 億元（YOY-117.37%），扣非後歸母淨利潤-1.68 億元（YOY-115.54%），主要是受肝素行業發生重大變化影響，公司計提存貨跌價準備導致。2023 年公司經營活動產生的現金流量淨額同比增長171.93%，主要是公司銷售回款同比增長帶來。
2024Q1 實現營業收入10.04 億元（YOY-23.19%），歸母淨利潤1.77 億元（YOY-46.68%），扣非後歸母淨利潤1.71 億元（YOY-48.12%），我們認爲2024Q1 收入和利潤端下滑主要是受到肝素原料藥銷售量和價格波動的影響。
展望： 製劑收入佔比持續提升，看好國際化路徑持續突破下確定性製劑收入佔比超七成，海外製劑仍具較大彈性。2023 年製劑實現收入27.72 億元（YOY12.75%），佔比爲 70.50%；2023 年公司國外製劑銷售收入超過 19 億元，較上年增長超過 25% 。其中美國子公司銷售收入 16.30 億元，較去年同期增長37.71%，計算得到2023 年海外非美國製劑收入約在3 億元。國內看：通過計算得到國內製劑收入絕對值約在8.5 億元附近。2023 年 3 月，公司依諾肝素鈉注射液、那曲肝素鈣注射液在第八批全國藥品集中採購中標，公司國內製劑銷售數量較去年增長超過 25%。國際看：截至2023 年底，公司在美國市場已有超過 50 個產品運行，成爲美國注射劑銷售管線最完整的供應商之一。我們看好公司和國內優秀企業合作多個產品，如門冬、甘精、賴脯三種胰島素、白蛋白紫杉醇等在海外市場陸續商業化帶來的彈性和確定性。
原料藥短期波動，製劑+國際化轉型下擾動望逐漸弱化。2023 年原料藥實現收入9.97 億元（YOY-10.12%），佔比爲 25.37%。公司肝素原料藥業務佔總營收的比例從 2019 年佔超過六成到 2023 年佔不到三成，體現了公司從傳統原料藥供應商到國際無菌注射劑企業的成功轉變。CDMO 及其他產品收入1.54 億元（YOY9.58%）。
盈利預測與估值
考慮到肝素原料藥價格波動和需求端擾動，我們下調2024-2025 年收入和利潤預測，我們預計2024-2026 年公司EPS 分別爲0.55、0.73 和0.95 元（前次預測2024-2025 年分別爲0.80 和1.12 元）。2024 年6 月11 日收盤價對應2024 年24 倍PE。我們看好公司製劑國際化能力稀缺性和業績彈性，維持“買入”評級。
風險提示
肝素原料藥價格波動風險，重磅品種集採風險，生產質量事故風險，競爭風險，匯率波動風險。