事件概述
公司全資子公司“滁州米潤”擬以募集資金1.37 億元收購安徽泰合持有的“上海嘉樂”10.9%股權,以0.63 億元收購玖安投資持有的“上海嘉樂”5%股權,合計以2 億元收購“上海嘉樂”15.9%股權,本次交易後公司直接持有上海嘉樂51.85%股權(此前爲35.94%),我們分析,此次收購意義在於:(1)嘉樂並表增厚業績;(2)公司從包類代工進入服裝代工領域、市場空間更大。上海嘉樂全部股權估值12.6 億元,公司擬變更可轉債募投項目1.6 億元(更改前爲時尚女包工廠項目計劃信息化建設項目)及自有資金0.4 億元,合計2 億元進行收購。
分析判斷:
此次收購助於公司全面切入服裝賽道,預計24 年收入/歸母淨利增厚8/0.12 億元,25 年收入/歸母淨利增厚20/0.52 億元。23 年上海嘉樂收入/淨利爲12.85/-0.75 億元,24Q1 收入/淨利/淨利率爲3.22/0.11 億元/3%,我們假設嘉樂24 年收入增速爲30%,淨利率3%,並表時間爲6 個月,則預計此次合併24 年收入/歸母淨利增厚8/0.12 億元;25 年收入/歸母淨利增厚20/0.52 億元。
嘉樂未來成長空間在於新客戶拓展+淨利率修復。(1)我們分析,嘉樂的優勢在於印尼佈局+針織品類,20 年收購時,嘉樂19 年收入/淨利約13/1 億元,淨利率8%,此後由於疫情影響、設備自動化更新投入、老設備處置、新客戶從接小單開始爬坡等因素,淨利率受損,24Q1 已實現扭虧,但未來仍具備提升空間。開潤接手後,我們認爲公司可以在兩方面對嘉樂進行扶持:1)拓展新客戶,如Adidas、Puma、MUJI,此前嘉樂則主要服務於優衣庫;2)增強議價談判能力。
投資建議
我們分析:(1)根據我們測算,24 年2B 業務有望實現高雙位數增長,核心優勢來自印尼佈局,核心驅動在於淨利率修復、下游補庫存、公司在老客戶份額提升以及新客戶拓展。我們估計老客戶NIKE、迪卡儂、VF高單增長,疊加新客戶優衣庫和PUMA 貢獻。(2)根據我們測算,24 年2C 業務有望實現30%高增長。(3)此次收購上海嘉樂,有助於增厚業績,並做大服裝代工業務。考慮此次收購併表,上調24/25/26 年收入預測38.36/45.77/52.60 億元至46.39/65.85/75.70 億元;上調24/25/26 年歸母淨利預測3.01/4.09/4.93 億元至3.14/4.61/5.65 億元;對應調整24/25/26 年EPS 1.31/1.92/2.36 元。2024 年6 月5 日收盤價21.00 元對應24/25/26 年 PE 爲16/11/9X,維持“買入”評級。
風險提示
原材料價格波動和勞動力成本上升;匯率波動;產能擴張不及預期;系統性風險。擬收購事項尚未完成,存在不確定性。