投資要點
亞洲最大綜合物流服務提供商，從兌現收入到兌現盈利公司是獨立於電商平台的直營制綜合物流服務提供商，規模爲亞洲第一大、全球第四大規模，具有典型順週期屬性。公司自由現金流自2022 年起回正，從兌現收入過渡爲兌現盈利。通過內生+外延雙輪驅動，公司全面擴張形成覆蓋全時效、全重量、全溫度的綜合物流業務版圖，擁有“天網+地網+信息網”網絡規模優勢，已發展成爲我國物流行業各核心細分領域的領導者。公司2022-2023 年資本開支連續收縮，資本開支高峰期已過，自由現金流已回正。
速運物流業務：時效件提質增效，快運/同城轉盈，經濟件效益改善時效基本盤穩健增長，新興業務轉盈，拐點已至。1）時效件：壁壘高築，利潤主力，穩健增長。短期宏觀經濟復甦有望推動增收增利，中期服務場景拓展+製造業升級有望維持件量穩健增長。2）經濟件：結構調優，效益改善，轉盈在即。零售電商轉入存量發展階段，快遞件量增速放緩。公司持續調優經濟件產品結構，剝離低毛利產品，單票毛利21Q4 轉正，預計業務轉盈在即。3）快運：
雙品牌運營，22 年首次轉盈，23 年盈利增厚。實體經濟發展拉動萬億規模零擔市場規模平穩增長，市場處於存量深度整合階段，直營高端快運市場進入雙寡頭之戰，格局優化推動運價回暖。4）同城： 2023 年首次全年盈利。順豐同城是中國最大的第三方實時配送服務平台，即時配送行業短期有望維持約25%的增速，全場景模式+科技賦能將共同驅動業務量增長，同城業務收入端結構持續優化。
供應鏈及國際業務：快速擴張的第二增長曲線21Q4 並表嘉裏物流後，公司出口跨境物流核心節點佈局最爲全面，具備攬收、幹線運輸、清關、海外倉、末端配送（部分東南亞國家）端到端服務能力，深耕東南亞流向，拓展美歐，持續完善國際網絡佈局。22 年供應鏈及國際業務貢獻34%的收入、28%的淨利潤，23 年因國際空海運運價回落，該業務虧損5 億元。
鄂州機場+順豐航空：夯實國內時效壁壘，亦爲鏈接國際的新起點順豐自有全貨機87 架，航班總量優勢突出但國際運力佔比較低，裝載率仍有提升空間。公司參股46%的亞洲最大貨運樞紐鄂州花湖國際機場投運，公司空網從點對點式切換成以鄂州機場爲中心的軸輻式網絡，既有助於提高跨省特快時效，又能提升裝載率擴大規模效應，並且能有效突破時刻瓶頸，擴大國際業務。
盈利預測與估值
預計24-26 年歸母淨利潤分別爲93、105、119 億元。考慮到公司迎來經營拐點及龍頭溢價，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：
宏觀經濟不及預期、件量不及預期、市場競爭加劇風險。