近期公司IP 運營有重要變化：1）品類突破：毛絨熱銷印證後，首發卡牌、積木；2）內容升維：樂園二期啓動，遊戲發佈在即；3）IP 全球影響力提升。我們預計有望驅動內地和境外業務超預期，持續推薦！
IP 運營升維，全球影響力提升
根據之前外發深度報告《內地篇：撥雲見日，泡泡瑪特的變與不變》，公司IP 機制由創作X 運營兩部分構成，近期均有邊際優化。
1） IP 運營：品類突破、內容深化，LABUBU 新晉頂流品類突破：23 年10 月推出LABUBU 心動馬卡龍搪膠毛絨熱銷，24 年5 月上新卡牌（微信商城顯示已售罄），6 月13 日預計上新積木，今年萌粒/福賞/周邊等上新數增加，下半年還有3 個重要品類規劃推出。公司以盲盒爲主，我們認爲品類突破打開長期成長空間，根據歐睿，2022 年中國玩具市場盲盒玩偶/積木/毛絨玩具市場規模佔比分別爲35%/52%/19%，且公司新推毛絨/積木定價高於盲盒，成長空間廣闊。
內容深化：5 月公佈樂園二期項目啓動規劃設計工作，回溯一期首月接待遊客近10萬人次，收入貢獻及對IP 內容化加持表現優異；首款自研手遊《夢想家園》預計6 月27 日上線。
品類突破X 內容深化助推LABUBU 新晉頂流IP：該IP 早於2019 推出，在毛絨新品類X 樂園演出雙加持下點燃國內熱度，如心動馬卡龍系列一娃難求，二手市場溢價在2-9 倍不等，公司乘勝追擊，跟進推出該IP 相關盲盒/手辦/周邊等，4 月發佈與瑞幸聯名，加大用戶破圈。同時全球知名女團成員Lisa 在社交媒體instagram 曬娃，推動熱潮外沿全球，目前泰國二手市場溢價在3-16 倍不等。
2） IP 創作：新玩法，本土化，全球影響力提升新銳IP PEACH ROIT 叛桃採用“虛擬偶像”新玩法，盲盒發售匹配單曲首發加強人設，且該IP 設計師來自美國，首個系列登上美國區銷售TOP 1；新銳IP CRYBABY 設計師來自泰國，24 年前兩個月銷售進入泰國區TOP2。從自有IP LABUBU、小野HIRONO 到新銳IP，公司IP 全球影響力持續提升。
海外IP 創作差異化凸顯，海外限定推出如匹配彩虹社會風潮的MEGA RAINBOW、熱劇聯動的權遊IP 盲盒等。
內地業務： 店效提升，抖音新高
24Q1 內地收入同比增長20-25%，其中線下高增，線上翻正，我們預計該趨勢持續。
拆分看：1）線下：根據泡泡瑪特公衆號，截至5/30，國內門店數426 家，相比23 年底+63（不完全統計，或未涉及關店），除線下開店加速外，我們預計店效受益於新品熱銷亦有提升；2） 線上： Q1 線上翻正，抖音月均GMV 持續突破，23Q4 月均GMV突破3000 萬元，根據灰豚，24 年3-4 月/5 月月均GMV 進一步突破5000/8000 萬元。
境外業務：開店加速X 店效超預期=加速成長根據泡泡範兒，截至5/30，海外新開門店爲美國2 家/泰國2 家/越南2 家/法國2 家/悉尼1 家（不完全統計），24 年公司預計新開50-60 家，境外進入加速成長階段，特別是東南亞表現超預期，開店加速（5 月越南雙店齊開），店效超預期（泰國3 號店首日門店銷售額破500 萬元），我們預計隨本土化運營逐漸成熟， IP 全球影響力提升，勢能仍有釋放空間。
盈利預測與估值
我們看好公司內地從復甦到快增，境外加速擴張，中長期看好公司IP 運營創作進入新階段，全球影響力打造逐步落地。基於內地高增和境外加速，我們上調盈利預測，預計24/25 年收入 87.7/112.0 億元，同增 39%/28%，歸母淨利潤15.4/20.0 億元，同增42%/30%，當前市值對應 PE 30.8x/23.7x，調整後淨利潤16.2/20.7 億元，當前市值對應PE 28.8/22.4x，維持“買入”評級。
風險提示
新品推廣不及預期，海外推廣不及預期，消費力恢復不及預期，原材料大幅上漲，新業務虧損或回收週期長等。