门店内生外延持续扩张，加盟业务快速提升。2023 年公司新开自建门店1382家，加盟门店2158 家，并购门店750 家，新进3 省（自治区、直辖市），2023年底公司门店数量达到14074 家，其中直营门店9909 家，加盟门店4165家。公司通过自建形式在优势区域逐季加速扩张，加盟业务快速发展，并通过并购形式进入新区域。公司未来门店规模有望保持快速扩张节奏。事件：公司2023 年全年營收245.31 億元，同比增長15.45%，歸母淨利潤11.67 億元，同比增長12.63%，扣非歸母淨利潤11.41 億元，同比增長13.56%。
24 年一季度營收67.52 億元，同比增長13.54%，歸母淨利潤3.98 億元，同比下降19.79%，扣非歸母淨利潤3.96 億元，同比下降20.40%。
點評：
門店內生外延持續擴張，加盟業務快速提升。2023 年公司新開自建門店1382家，加盟門店2158 家，併購門店750 家，新進3 省（自治區、直轄市），2023年底公司門店數量達到14074 家，其中直營門店9909 家，加盟門店4165家。公司通過自建形式在優勢區域逐季加速擴張，加盟業務快速發展，並通過併購形式進入新區域。公司未來門店規模有望保持快速擴張節奏。
主營業務增長良好，加盟及分銷業務營收增速較高，中西成藥引領營收穩定增長。2023 年公司零售業務營收205.09 億元，同比增長6.58%，批發業務營收34.23 億元，同比增長122.46%，批發業務收入快速提升。分產品來看，中西成藥營收176.99 億元，同比增長16.62%，非藥品營收32.59 億元，同比增長7.93%，蔘茸滋補藥材營收29.74 億元，同比增長15.04%。
三項費用率不斷優化，營運能力持續提升。2023 年公司銷售費用率22.92%（-1.36），管理費用率4.83%（-0.39pp），財務費用率0.78%（-0.20pp），三項費用率合計28.86%（-1.97pp），銷售淨利率5.02%（-0.06pp）。公司費用率水平不斷優化。
新零售業務規模快速增長，利潤率水平穩步提升。公司積極發展新零售商業模式，線上線下積極融合發展。2023 年公司新零售業務（O2O+B2C）銷售同比增長45.25%，毛利率與淨利率水平穩步提升。公司加大全渠道一體化運營，積極推動私域流量發展，逐步提升私域流量佔線上銷售比例，2023 年公司 O2O 送藥服務覆蓋門店上線率達到79.17%。
盈利預測：公司堅持“深耕華南，佈局全國”的核心發展戰略，秉承以區域規模化和管理精細化的經營方針，擴張節奏保持穩定態勢。我們預計公司2024-26 年歸母淨利潤爲14.4、17.4、20.8 億元，增速分別爲23.0%、20.9%、20.0%，公司保持穩健高增長，有相應估值溢價，給予公司2023 年20-25 倍PE，合理價值區間25.20-31.50 元，我們認爲公司自建逐季加速，加盟併購擴張持續推進，業績有望持續高增長，維持“優於大市”評級。
風險提示：醫保政策收緊風險，門店擴張不達預期風險，處方外流不及預期。
