核心观点

东岳集团2023 年实现营收144.93 亿元，同比下降27.63%；实现归母净利润7.08 亿元，同比下降81.64%。二三代制冷剂景气度上行，R22、R32 等主力产品持续提价，公司盈利预计提升；公司聚焦技术创新驱动，促进降本增效，布局高端精细化学品研发，加强副产品综合利用；新华联股权回购注销完成，公司创始人成最大股东，有利于保持公司股权结构及日常经营稳定性。

事件

公司发布2023 年年报：2023 年实现营收144.93 亿元，同比下降27.63%；实现归母净利润7.08 亿元，同比下降81.64%。

简评

PVDF、R142b 等产品价格回落，23 年业绩承压2023 年实现营收144.93 亿元，同比下降27.63%；实现归母净利润7.08 亿元，同比下降81.64%。

分产品板块来看，2023 年公司高分子材料/有机硅/制冷剂/二氯甲烷、聚氯乙烯及烧碱分别实现营收45.52/48.62/28.72/11.77 亿元，同比变动-29.82%/-26.86%/-34.15%/-27.57%；实现经营溢利率7.40%/-6.80%/10.82%/21.10%，同比分别变动-23.27/-13.77/-12.6/-7.23pct；由于部分产品供给产能增加，导致部分产品价格回落，其中，含氟高分子材料板块和制冷剂下滑主要原因是PVDF 产品价格大幅下滑；制冷剂板块主要受R142b 价格回落影响。

R22、R32 等主力产品持续提价，公司盈利预计修复24 年以来，二代制冷剂配额削减进入中后段以及三代剂开始配额管理，制冷剂价格改善明显，截止5 月26 日当周，R22/R125/R32均价分别为3.0/3.9/3.6 万元/吨，较年初提升46%/41%/100%；此外，24 年R22 配额总量为18.2 万吨，较13 年削59%，市场供需维持紧平衡；根据进程到25 年削67.5%，30 年削97.5%近乎淘汰。根据卓创，预计25 年配额14.9 万吨，较24 年进一步削减17%。相较供应端的硬性削减，下游需求端尚存一定弹性需求释放，进而支撑年内价格维持高位，同时R22 内外贸价差逐步缩小，在25 年配额进一步削减预期下，后续价格仍存较大上涨空间。

公司R22/R32/R125 对应配额分别为5.4/4.7/1.5 万吨，行业占比分别为30%/20%/9%，为R22 配额最高企业，将充分受益产品价格提升。

新华联股权回购注销完成，创始人成最大股东

23 年10 月，为减少新华联司法重整带来的不利影响，公司与新华联签署股份回购协议，拟回购新华联全部持有的东岳集团合计23%股份；截至24 年5 月3 日，对应股份已回购并注销完成，公司创始人成最大股东，有利于保持公司股权结构及日常经营稳定性。

聚焦技术创新驱动，促进公司降本增效

2023 年公司共有新增牌号产品101 个，一大批高端材料新产品进入市场试样或小批量供应阶段，为公司提升产业高度和竞争力打下良好基础；完成各类新改扩建、节能减排、自动化提升、质量提升项目148 项，技术的革新也促进了公司的降本增效；新增授权专利81 项，目前授权专利共620 项；发布22 项标准，其中2 项国家标准、2 项行业标准、1 项地方标准、17 项团体标准，目前本公司主持发布的各类标准已达127 项。23 年公司研发支出约为人民币9.35 元，占收入比例为6.45%。

盈利预测与估值：预计公司2024、2025、2026 年归母净利润分别为16.2、21.5、24.1 亿元，EPS 分别为0.94元，1.24 元、1.39 元；对应PE 分别为8.8X、6.7X 和6.0X。

风险提示：（1）行业周期性波动风险：受上游原材料供应、下游产品市场需求、产品生产能力、环保政策等诸多因素的影响，氟化工行业近年来经历了较为明显的周期性变化。若未来由于行业周期性波动导致行业下行,公司未来盈利能力可能受到影响。（2）重要原材料价格上行风险：在碳达峰、碳中和政策预期下，不排除我国会进一步出台降低资源能源消耗政策，叠加地缘政治风险加剧，引发原材料和能源价格上行，从而对公司经营业绩造成一定影响。（3）技术研发及新产品替代风险：如果未来公司在向规模化、精细化、系列化的方向发展时，未能在产品的技术研发上跟上行业的步伐，或公司第四代制冷剂建设进度不及预期或出现其他替代产品，可能会对公司业绩产生不利影响。（4）产业政策调整风险：公司主要从事氟化工产品的生产和销售，国家产业政策变动会影响到公司的生产和经营。若未来我国对HFCs 削减方案进行调整，可能对公司生产经营带来不利影响。