标准肝素原料药：收入、利润占比进一步下降。23 年实现销售收入9.97 亿元，同比减少10.12%，占主营业务收入的25.42%，毛利率为33.63%，同比-6.90pct，毛利润占比为17.63%。公司2023 年年報：2023 年公司實現營業收入39.31 億元，同比增加5.89%；歸母淨利潤-1.89 億元，同比減少117.37%；扣非歸母淨利潤-1.68 億元，同比減少115.54%。2023 年第四季度，公司實現營業收入7.89 億元，同比減少8.38%；歸母淨利潤-10.29 億元，同比減少659.75%；扣非歸母淨利潤-9.91 億元，同比減少648.45%。
公司2024 年一季報：2024 年一季度公司實現營業收入10.04 億元，同比減少23.19%；歸母淨利潤1.77 億元，同比減少46.68%；扣非歸母淨利潤1.71 億元，同比減少48.12%。
肝素產品價格下降、計提存貨減值、研發費用增加、匯兌等因素影響，23 年及24Q1 業績表現承壓。23 年肝素下游企業面臨去庫存，對肝素API 需求出現較大程度下滑，行業競爭加劇，肝素價格大幅下降。根據海關總署數據，23 年前三季度肝素出口季度均價爲9,339 美元/千克，23Q4 季度均價爲5,426美元/千克，24Q1 季度均價爲5,026 美元/千克。肝素價格自23Q4 以來快速下跌，導致公司部分銷售訂單的結算價格低於單位結存成本，23 年公司計提相應存貨跌價準備12.44 億元，導致歸母淨利潤爲-1.89 億元。23 年和24Q1公司研發費用分別爲3.72 億元（同比+41.2%）、7,490 萬元（同比+10.7%）；23 年和24Q1 研發費用率分別爲9.47%（同比+2.37pct）、7.46%（同比+2.29pct），主要系公司推進生物藥研發所致。23 年公司財務費用爲-7,420萬元，22 年爲-1.29 億元，主要系匯率變動導致匯兌收益下降。
標準肝素原料藥：收入、利潤佔比進一步下降。23 年實現銷售收入9.97 億元，同比減少10.12%，佔主營業務收入的25.42%，毛利率爲33.63%，同比-6.90pct，毛利潤佔比爲17.63%。
製劑：美國製劑高速增長，全球化拓展加速。23 年實現銷售收入27.72 億元，同比增加12.75%，佔主營業務收入的70.66%，毛利率爲54.51%，同比-4.05pct，毛利潤佔比爲79.41%。
製劑出口：23 年公司國外製劑銷售收入超過19 億元，較上年增長超過25%。其中美國製劑收入16.3 億元，同比+37.71%，產品方面，截至2023年，公司在美國市場已有超過50 個產品運行，已成爲美國注射劑銷售管線最完整的供應商之一。23 年公司有10 個藥品獲得美國FDA 批准，並一次性外購超過10 個ANDA 批件的技術和專利。23 年公司和通化東寶就門冬、甘精、賴脯三種胰島素達成合作，共同開發美國市場。產能方面，23 年高效智能化高端藥品製劑生產線建設項目竣工驗收，6 條新產線順利通過FDA 現場檢查，公司高端製造能力進一步增強。未來隨着公司在美國產品管線進一步擴張，已獲批的產品逐漸上市以及可能下半年獲批的大單品如白紫、利拉魯肽等產品佈局，預計公司美國製劑市場銷售規模和盈利能力進一步提升。
國內製劑：23 年公司依諾肝素鈉注射液、那曲肝素鈣注射液在第八批全國藥品集中採購中標，國內製劑銷售數量較上年增長超過25%。
CDMO：較爲穩定。23 年實現銷售收入1.54 億元，同比增加9.58%，佔主 營業務收入的3.92%，毛利率爲35.32%，同比-3.32pct，毛利潤佔比爲2.85%。
盈利預測與投資評級：健友股份是國內稀缺的高端製劑全球化平台，多年佈局注射劑出海業務，未來無菌注射劑+Biosimilars+ Biologics 三管齊下，海外製劑有望保持高速增長趨勢，肝素原料藥週期波動對公司業績影響進一步降低，看好公司長期發展價值。考慮到肝素價格下跌的影響持續以及海外肝素製劑成本上行等因素，我們調整公司盈利預測，預計公司2024-2026 年歸母淨利潤爲9.1/11.7/15.0 億元，對應PE 爲22/17/13 倍，維持“增持”投資評級。
風險提示：肝素價格波動、行業政策變化、研發銷售不及預期、匯率波動等。