事件描述
公司2023 年實現營收、歸母淨利潤、扣非淨利潤35.36、9.11、8.67 億元，同比變動22.6%、25.2%、29.4%。2024Q1 實現營收、歸母淨利潤、扣非淨利潤12.68、3.62、3.51 億元，同比變動17.6%、20.4%、21.9%。2023 年現金分紅5.7 億元，分紅比例爲63%，最新股息率爲3.4%。
事件評論
直營維持高增，H2 電商環比修復。分渠道來看，2023 年公司直營/加盟/電商渠道分別實現收入23.9/9.2/1.9 億元，同比+34.6%/-2.1%/+16.1%，直營收入在低基數及店效提升下維持高增，H2 電商收入增速環比改善（+11pct 至21.6%）預計主因線上折扣有所降低。
全年淨開店64 家至1255 家，同比+5%，其中直營/加盟渠道分別淨開店28/36 家至607/648 家，同比+5%/6%，在聚焦老店的店效提升下公司開店速度略有所放緩，但預計未來逐步回歸至正常中樞。
毛利率達歷史最優，管銷費用率提升。2023 年毛利率同比+1.2pct 至78.6%達歷史最優，預計品牌力向上趨勢下產品結構&供應鏈優化帶動的加價倍率提升、直營渠道佔比提升驅動毛利率增長。2024Q1 毛利率維持高位，同比+0.32pct 至76.03%。2023 全年期間費用率同比+1.8pct 主因業績增長與職工薪酬、差旅費增加導致管銷費用提升（管理/銷售費用率同比+1.2 pct /+1.1pct）所致。此外，受益於存貨週轉改善及庫存結構改善，全年資產減值損失同比-0.4 億元，但投資收益同比-0.2 億元對利潤有一定拖累。整體來看，全年歸母淨利率同比+0.54pct 至25.8%。2024Q1 公司在正經營槓桿下期間費用率下降至41.33%，淨利率環比+7.9pct 至28.6%。
內部營運效率優化持續推進，經營質量表現優異。2023 年末公司存貨/應收賬款週轉天數分別同比-42 天/-4 天，2024Q1 存貨週轉天數同比-40 天，庫存週期改善明顯。從庫存結構來看，1 年內/1-2 年/2-3 年/3 年以上佔比分別爲57.9%/29.3%/10.8%/2.0%，同比+3.4pct/+4.6pct/-2.2pct/-5.8pct，老貨去化順利，當季貨品佔比提升，結構持續優化。
2023A/2024Q1 公司經營淨現金流淨額同比+37.53%/+7.34%，現金流/淨利潤分別達到142%/150%，預計當前可用資金達32 億元，經營質量趨優。
展望：公司精準卡位高端運動時尚景氣賽道，堅持三高一新的品牌理念，基於擴品類、擴渠道及優化渠道質量等推動業務快速成長。2022 年起，比音勒芬將發揮品類優勢，打造“T 恤小專家”，開啓“品類引領”戰略升級；成立高爾夫事業部，搶佔高端時尚運動市場；並通過故宮文化聯名、明星合作、賽事贊助等強化營銷宣傳，今年收購一系列新品牌後續亦有望逐步完善品牌梯隊，打造高端品牌集團。預計公司2024-2026 年實現歸母淨利11.4/13.7/16.3 億元，現價對應PE 分別爲15/13/11X，維持“買入”評級。
風險提示
1、零售環境波動；
2、庫存風險；
3、費用投放轉化效果弱。