投資要點
集採壓力出清，豐富管線不斷貢獻新品種：苑東生物產品佈局包括麻醉鎮痛、心血管、抗腫瘤等領域，受重點產品伊班膦酸鈉注射液及枸櫞酸咖啡因注射液執行第七批集採影響，2023 年營收同比下降4.6%，但公司存量品種已應採盡採，集採影響已逐漸消化。同時公司具備強大的研發能力，2023 年研發費用率達21.4%，在佈局領域持續深耕，2022/2023年公司分別獲批品種6/10 個，其中多款有望首仿/首評或研發進度領先同行且不乏市場規模較大品種，同時在研管線儲備豐富，將持續爲公司貢獻業績。
聚焦麻醉鎮痛，產品豐富度持續提升：公司早年發展業務佈局較廣，麻醉鎮痛領域主要爲阿片拮抗、布洛芬注射液等，與恩華藥業、人福醫藥等傳統麻藥龍頭差異化競爭。但麻醉鎮痛現已爲公司重點聚焦領域，人口老齡化導致的手術量增長，群衆對舒適醫療的追求帶來麻藥使用科室的擴容等因素均驅動麻醉鎮痛市場規模穩健增長。公司2022 年以來陸續獲批的舒更葡糖鈉、去甲腎上腺素、鹽酸納布啡、酒石酸布托啡諾等均具備較大市場空間，同時在研品種硫酸嗎啡鹽酸納曲酮、氨酚羥考酮、EP-9001A 單抗注射液等品種具備更好競爭格局，公司研發進度領先，有望逐步上市兌現。
原料製劑一體化佈局，海外市場打開成長空間：公司持續打造原料藥與製劑一體化的核心競爭優勢，不斷地在產業鏈上延伸拓展，積極開拓原料藥國內、國際市場。公司鹽酸納美芬注射液於2023.11 獲FDA 批准，成爲繼普渡藥業之後第二個獲批的仿製藥，也是公司首個製劑出海的產品。截至2021 年美國12 歲及以上吸毒人群佔比達11.7%，其中阿片類藥物佔吸毒人群的36%。故第一代阿片解毒劑納洛酮市場規模2022 年超6.8 億美金。納美芬爲新一代阿片受體拮抗劑，效果優於納洛酮，我們認爲有望逐步搶佔美國阿片解毒劑市場。同時公司儲備了豐富的出海管線，海外市場將爲公司打開較大增量空間。
盈利預測與投資評級： 我們預計公司2024-2026 年營收分別爲13.75/16.94/20.34 億元，歸母淨利潤分別爲2.81/3.45/4.12 億元，當前股價對應PE 分別爲24/19/16×。考慮到苑東生物存量品種集採出清，重點聚焦麻醉鎮痛領域，儲備管線豐富，出海逐步兌現，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：存量品種集採風險；集採品種續約丟標與降價風險；新品研發進展與市場開拓不及預期；出海商業化不及預期；醫藥行業政策性風險等。