事件：FY2024 公司收入568.64 億美元，同比下降8.2%，其中非PC 收入同比上升3%，佔比42%；歸母淨利潤10.11 億美元，同比下降37.1%，主要由於：1）智能設備業務（IDG）盈利能力下滑；2）加大AI 投入。歸母淨利潤超彭博一致預期的9.35 億美元約8%，分析由於FY4Q24 PC 毛利率超預期。
IDG業務多元化增長，盈利能力維持高位：FY2024 IDG業務收入445.99億美元，同比下降9.7%；FY4Q24 IDG業務收入104.63億美元，同比上升6.8%，連續2個季度實現同比增長，且呈多元化增長：1）聯想PC出貨量同比上升7.8%，增速高於市場6pct；2）聯想智能手機出貨量同比上升23%，增速高於市場11pct；3）聯想pad出貨量同比上升13%，增速高於市場12.5pct。盈利能力方面，FY2024 IDG業務稅前溢利率7.1%，同比下滑0.2pct；FY4Q24 IDG業務稅前溢利率7.4%，維持高位，同比上升0.6pct、環比持平。
PC 行業復甦企穩，AI PC 新紀元開啓：PC 行業復甦企穩：根據IDC 數據，1Q24全球PC 出貨量5,980 萬臺，同比上升1.5%，自1Q22 起連續9 個月首個季度實現同比增長。2H24 考慮到：1）windows 更新；2）商用換機週期有望逐步開啓；3）AI PC 規模出貨，全球PC 出貨量增長有望提速，我們中性預期2024 年全年PC 出貨量同比增長3%-5%，2025 年增長或進一步提速。AI PC新紀元開啓：1、4 月18 日，聯想發佈內嵌人工智能體“聯想小天”的AI PC系列產品，初步具備AI agent 能力：1）AI PPT；2）AI 畫師；3）個人知識庫；4）小程序商店。我們認爲，聯想個人智能體開發的核心壁壘在於：1）大模型針對PC 應用場景的二次訓練和微調；2）本地多模型、多任務、計算資源的協調優化能力。2、5 月21 日，聯想推出微軟Copilot+PC，搭載基於ARM 架構的高通驍龍X Elite 處理器，通過Copilot+知識庫，用戶在離線場景下也可以使用大型語言模型功能。伴隨：1）Intel、AMD 陸續推出AI 算力更強處理器；2）軟件及應用生態優化，AI PC 有望持續迭代，豐富應用體驗。
基礎設施方案（ISG）業務稅前虧損有望逐步收窄：FY2024 ISG業務收入89.22億美元，同比下降8.5%，稅前虧損2.48億美元。公司在手70億美元AI基礎設施（含服務器、存儲、軟件）潛在意向訂單（AI pipeline），伴隨下半年：1）英偉達GPU供給釋放；2）公司GB200、Mi300等AI服務器產品組合更加豐富；3）運營效率改善，ISG業務收入增長有望提速、稅前虧損有望逐步收窄。
方案服務業務（SSG）業務收入持續同比增長，改善整體盈利能力：FY2024 SSG業務收入74.72億美元，同比上升12.1%；稅前溢利15.45億美元，同比上升11.0%。我們預期高利潤率SSG業務有望維持增長，帶動整體盈利能力提升。
盈利預測、估值與評級：鑑於AI PC迭代加速驅動PC業務量價齊升，我們上調FY25/26淨利潤預測5%/6%至13.19/17.02億美元，新增FY27淨利潤預測20.03億美元。公司當前股價11.06港元對應FY25/26 13/10倍P/E，公司：1）受益於AI PC帶動的消費者換機需求提振；2）聚焦AI PC軟硬件生態組織，有望重塑估值，維持聯想集團(0992.HK)“買入”評級。
風險提示：PC需求恢復不及預期；AI PC落地進展不及預期；基礎設施方案業務下游需求不及預期。