正在衝刺創業板的美晶新材近日更新了招股書。公司此次計劃募資15億元，其中9.5億元用於半導體及光伏石英坩堝項目，4.15億元用於補充流動資金。
據悉，美晶新材97%的營收來自光伏領域。受益於2023年全球光伏產業的蓬勃擴張，單晶硅材料市場需求呈現出爆發式增長態勢，帶動了包括石英坩堝在內的上游配套行業的旺盛需求。然而時移世易，當下光伏全鏈降價，產能出清加速，公司業績增長面臨不確定性。此外，佈局半導體石英坩堝領域，公司面臨歐晶科技等強勁對手搶食份額，新增產能能否消化，要打上一個大大的問號。
另一方面，即便有母公司晶盛機電（300316.SZ）的全方位扶持，美晶新材仍常年都面臨現金流問題的挑戰。此番謀求上市，也被市場解讀成公司可能借IPO解舉債擴張的壓力。只是，美晶新材短期暴漲的估值，能否得到資本市場的認可，尚不可知。週期之困與擴產之憂
公開資料顯示，美晶新材主要從事石英坩堝研發、生產和銷售。其中，光伏石英坩堝是公司目前的核心業務（營收佔比約爲97%）。
受益於光伏產業鏈爆發，美晶新材迎來高速發展期。2021-2023年，公司營業收入分別爲1.7億元、10.73億元、36.71億元，歸母淨利潤分別爲0.15億元、3.01億元、17.78億元。
然而時移世易。光伏行業在經歷2023年的產能快速釋放、供需結構失衡、新技術快速迭代後，產業鏈全鏈降價，市場競爭加劇和價格回落，倒逼光伏下游硅片、組件等企業減產去庫存，光伏企業的盈利能力面臨挑戰。
2024年一季度，光伏龍頭業績集體“變臉”，美晶新材的大客戶也未能倖免。其中，第一大客戶TCL中環巨虧；晶科能源、天合光能、阿特斯等大客戶也紛紛出現業績大幅下滑。
要知道，美晶新材客戶集中度較高，報告期內來自前五大客戶的銷售收入佔比達到80%左右。僅TCL中環去年爲公司貢獻15.35億元銷售收入，佔整體營收的41.87%。
光伏下游廠商需求承壓，上游的石英坩堝供應商能否獨善其身？作爲參照對象，美晶新材的同行競對、同爲TCL中環的石英坩堝供應商、有“石英坩堝第一股”之稱的歐晶科技一季度淨利大降87.41%。
同樣，佈局半導體石英坩堝領域，還會面臨週期性困擾。權威統計數據顯示，半導體市場在2023年下降了9.11%，儘管目前有觸底反彈跡象，但宏觀經濟的不確定性依然存在，能否實現高速回暖仍是未知數。
據中金研報測算，2025年光伏石英坩堝需求量或將達134萬隻/年，市場空間199億元，2021-25年CAGR達到56%。據弗若斯特沙利文預測，2027年中國境內半導體坩堝市場規模有望從2022年的2.9億元增長至11億元，年複合增長率將達到30.6%。
很明顯，無論是光伏石英坩堝還是半導體石英坩堝，行業增速均遠低於美晶新材目前高達數倍的營收增速。
另一方面，美晶新材的主要競爭對手也在加緊產能擴張。如2022年末天宜上佳通過收購新熠陽切入光伏石英坩堝領域，新熠陽計劃擴產超過25萬隻光伏坩堝；歐晶科技2023年6月披露可轉債募集說明書，計劃在寧夏新建年產18萬隻光伏坩堝產能。同時，在半導體石英坩堝領域，歐晶科技已完成32英寸半導體級石英坩堝的研發工作並具備量產能力。
短期來看，光伏行業產能出清仍將持續，增速放緩已成共識；更多競爭對手的入局，勢必加劇半導體石英坩堝領域的內卷。此種背景下，美晶新材業績高增長能否持續；募資15億元用於半導體及光伏石英坩堝等項目，新增產能如何消化；此時募資大幅擴產的必要性等等問題都不禁讓市場起疑。突擊分紅與估值狂飆
美晶新材的高速發展，離不開母公司晶盛機電的支持。
2017年11月，晶盛機電設立全資子公司美晶新材。2023年4月，晶盛機電發佈公告稱，籌劃分拆美晶新材上市。
截至目前，晶盛機電爲控股股東，直接持有美晶新材57.84%的股份，晶盛機電董事長、晶盛投資董事曹建偉，邱敏秀及其一致行動人何俊、何潔，合計控制美晶新材62.81%的股份，實際控制人是曹建偉和邱敏秀。
2021年至2023年，美晶新材向控股股東晶盛機電銷售石英坩堝產品，收入分別爲56.46萬元、3088.09萬元、157.59萬元；同時，美晶新材委託晶盛機電進行熔融機的定製化生產金額分別爲903.06萬元、7699.77萬元、3,569.70萬元。
爲滿足營運資金的需求，2021年、2022年，美晶新材分別向晶盛機電借款1.78億元、1.1億元，不過截至2022年末，美晶新材已歸還來自控股股東的全部借款2.85億元。同時，晶盛機電在報告期爲美晶新材的銀行授信提供了擔保。報告期內共發生三筆擔保，擔保金額共3.35億元。
儘管在母公司的全方位支持下，美晶新材實現業績暴漲，但公司現金流長期不佳，且負債率居高不下，2020年資產負債率一度高達105.75%。儘管2023年公司現金流轉正，負債率降至46.58%，但截至2023年底，賬面4.16億元的貨幣資金，仍難以覆蓋6.5億元的短期借款，短期償債壓力依然不小。
不過，晶盛機電對美晶新材的幫扶並非不求回報。
即便如此缺錢，美晶新材依然選擇在上市前突擊分紅。招股書顯示，2023年6月末，公司決定分配現金股利9000萬元，這也是美晶新材近三年來首次實施分紅。此次分紅最大的受益方則是其控股股東晶盛機電，其可直接獲得現金股利5205.6萬元。
不僅如此，美晶新材估值短期內實現暴漲，一旦成功上市，不僅創始團隊實現財富自由，母公司的投資收益也將成倍兌現。
據招股書披露，2017年11月晶盛機電與周勇團隊結識並共同洽淡關於美晶新材的合作事項。雙發就期權激勵計劃達成一致意見，並約定2018年至2020年爲業績考覈期。
2020年考覈期滿，美晶新材核心經營團隊完成業績考覈。2021年10月，由周勇團隊及劉黎明共同出資成立杭州勇晟，以190.00萬元的對價取得美晶新材34.00%的股權，股權激勵價格爲0.56元/註冊資本。此時對應的美晶新材估值爲558.82萬元。
2022年5月26日，杭州睿通和杭州來同分別以176.81萬元和169.85萬元對美晶新材進行增資擴股，持股比例分別爲5.1%和4.9%。此時對應公司估值爲3466.33萬元。
此後不到一個月，也就是2022年6月22日，海南甜陳以貨幣出資450萬元認繳新增註冊資本30萬元，持股比例2.63%。對應公司估值爲1.71億元。
美晶新材此次創業板IPO預計融資金額爲15億元，發行不超過4000萬股，佔發行後總股份的10%。以此計算，美晶新材的目標估值爲150億元。僅僅兩年多時間，杭州勇晟持有的190萬元股份估值已暴漲至44.7億元。
（本文首發鈦媒體App，作者 | 馬瓊）