寫在前面:“全球化、零售化和全屋化”戰略牽引,內外兼修深築護城河顧家核心競爭力在於產品研發製造,及優秀團隊和體系下持續進階的管理和渠道能力,公司長期爲“全球化、零售化和全屋化”戰略投入,經營壁壘在強化。內銷強調零售轉型和品類融合,公司產品、渠道和供應鏈能力不斷提升,夯實大家居業態基礎,此外牀墊、定製等單品也在向專業品類品牌發展,有望實現品類間強強協同。全球化是公司長期重要戰略,公司是軟體家居出口第一,且自強調一體化運營提質以來,逐步實現盈利改善且有望持續;公司正探索海外自主品牌業務,跨境電商和線下門店雙線拓展。期待公司聚焦優勢及隨盈峯賦能加速行業整合。
內銷兩翼並進:軟體創新發展,大家居持續迭代軟體:立足沙發,發力牀墊,下沉系列破局。1)沙發:多品類&寬價格帶以產品&渠道優勢提份額。公司2023 年沙發內銷收入估計超40 億元,表現相對穩健。從份額維度看,中/美CR2分別12%/27%,顧家份額仍有提升空間。公司品牌矩陣覆蓋多款式及多價格帶,其中功能沙發在行業滲透率紅利下優化產品力實現良好增長,現份額估計已超15%;下沉系列快速擴張。
2)牀墊:拓寬價格帶,憑藉渠道優勢快速成長。公司2023 年牀類內銷收入估計超30 億元,位於行業前三,競爭優勢在於可藉助沙發成熟的渠道體系和品牌勢能。從增長空間看,當前份額和門店數水平相較國內外頭部品牌仍有提升空間;且客群也已實現拓寬。
大家居:突破定製,走向整家。定製是公司走向大家居的戰略性佈局,旨在更前置把握流量入口、強化品類協同。顧家定製的優勢在於顧家品牌和與軟體一體化設計的產品力,經過多年的發展已形成一定規模,2023 年公司定製收入8.8 億元。近年公司定製產品價格體系已經實現了與定製龍頭的對標(如39800 套餐、698 套餐等),渠道層面提升整家渠道的戰略定位,並逐步引入外部定製行業人才,提升定製服務能力。成長角度看,顧家定製門店數爲大幾百家,單店提貨額超110 萬元,門店數和單店提貨額角度對標定製龍頭均分別約2-3 倍的提升空間。
2023 年公司定製毛利率爲27.5%,較定製頭部公司毛利率仍有較大提升空間,參考定製龍頭企業歷史發展階段,顧家定製當然仍處於規模經濟期,後續盈利改善可期。
零售轉型:持續零售變革,向全體系要效率
渠道層面,品類連帶與精細運營效果顯著。1)區域零售中心改革後,融合店及大店佔比提升,品類協同發展,牀墊、定製、功能沙發三大高潛品類增長快;2)多元渠道推進以深度挖潛客流,加強線上和整裝業務發展;3)零售分銷系統和商品運營體系實現了門店的100%覆蓋和深度應用。供應鏈層面,持續推進數字化與倉配服建設,效率提升,2023 年38 個區域倉的零售覆蓋率達31.2%,促進零售交期準確率同升17pcts,存貨週轉縮短14 天。
全球化:本地化運營&產能擴建,品牌培育中
外銷提質&改善盈利是公司重點方向,品牌業務通過門店、跨境電商多模式探索。2023 年公司外銷毛利率同升4.7pcts 至25.5%,伴隨公司持續推動一體化運營,強調運營效率與質量,通過資金效率、原材料、人員結構等層面的優化,預計內生盈利改善仍將延續,當前較前期高點仍有空間。同時,越南和墨西哥產能佈局強化全球競爭力,牀墊正轉移至美國工廠以應對反傾銷。預計公司2024-2025 年歸母淨利潤22.5/26.0 億元,對應PE 14/12x,維持“買入”評級。
風險提示
1、地產銷售及竣工不及預期;2、公司渠道拓展及運營低於預期。