京東物流公告1Q24 業績，收入、淨利潤均超預期。
一體化供應鏈客戶數量恢復同比正增長，有望推動收入加速增長。
重申“買入”評級及DCF 目標價13.20 港元。
1Q24 強勢表現爲實現全年指引奠定堅實基礎：京東物流公告1Q24 業績，收入同比增長14.7%，主要受京東集團（JD US）/德邦股份（603056 CH，未覆蓋）業務往來收入同比分別增長14.9%/ 25.5%所驅動。得益於1Q24 毛利潤率同比增長320 個點子至7.7%，京東物流錄得首個一季度盈利，調整後淨利潤率由1Q23 的-1.9%轉正爲1.3%。管理層維持2024 年全年業績指引（收入高個位數增長，未計少數股東權益的調整後淨利潤率爲1.7%-2.0%），我們認爲1Q24 的開門紅業績爲京東物流實現全年目標奠定了堅實基礎。
外部一體化供應鏈業務逐步復甦，來自關聯方的收入增長表現更佳。按客戶劃分，1Q24來自京東集團的收入同比增長14.9%，部分原因是京東物流採取了降低免費配送門檻等措施。不過，來自外部一體化供應鏈客戶的收入同比僅增長5.3%，主要系客戶重組（即京東物流自願放棄低盈利客戶，專注於更優質客戶）所致。隨着一體化供應鏈客戶數量於1Q24恢復同比增長，我們認爲客戶重組已大體完成，並預計來自外部一體化供應鏈客戶的收入將加速增長。此外，管理層表示，在注重時效的快遞業務方面，京東物流的價格競爭力和高質量服務亦助力公司獲得了高端客戶的訂單。
健康的利潤率走勢推動盈利高增。我們認爲，毛利潤率增長320 個點子是京東物流1Q24業績的主要亮點。在營業成本構成中，由於京東物流持續投入人力資源及設施自動化，1Q24 員工和折舊成本佔收入百分比有所上升，而外包成本（主要是運輸成本）、租金和其他營業成本（包括燃料費等）均因規模經濟效應而有所下降。管理層表示，上述趨勢應會延續，且管理層相信外包成本、租金和其他營業成本的減少將足以抵消員工和折舊成本的增長，從而推動毛利潤率進一步擴張。
重申“買入”評級及DCF 目標價13.20 港元。由於京東物流1Q24 業績表現強勢，同時基於公司強勁的盈利增長前景，我們預計公司股價在當前水平（對應22 倍2024 年P/E）得到支撐。我們的目標價13.20 港元基於DCF 模型（永續增長率：2%；WACC：11.7%）。
風險提示：宏觀經濟持續疲軟；關聯方客戶集中度高；重組後一體化供應鏈業務的增速慢於預期。