盈利穩定+高分紅，背靠淮南礦業，發展潛力大公司是淮南礦業旗下“煤電+鐵路”平台，充分受益於安徽省經濟發展與用能需求高速增長。2023 年公司分紅率55%，我們認爲未來有望保持穩定甚至不排除提升可能性，因爲上市公司資本開支有限，所有新電廠均由集團建設後注入（有同業競爭承諾）；2023 年潘集電廠投產當年就完成了資產注入，標的估值2023 年 PB1.0x。我們預測2024-26 年歸母淨利10/11/12 億，上市公司2024/25 年P/B 1.2/1.1x。可比煤電一體化公司2024/25 PB 均值1.6/1.5x，考慮公司ROE 略低於可比公司，給予2024 年目標PB1.5x，首次覆蓋目標價4.3 元，給予“買入”評級。
“煤電+鐵路”盈利能力穩健，安徽小“神華”上市公司歷經多次資產重組，現在爲淮南礦業集團的能源平台，主營業務覆蓋物流貿易、電力、煤炭銷售以及鐵路運輸等，2023 年毛利貢獻分別爲8%/33%/28%/24%。截至2023 年，公司全資擁有3 家資源綜合利用坑口電廠，與上海電力合資2 家電廠及配套煤礦，加上新注入的潘集電廠，公司權益裝機3.6GW，煤電聯營優勢顯著（燃料採購來自上市公司或集團旗下煤礦）。此外，公司承擔了集團煤炭的鐵路運輸業務，運輸貨源主要來自集團淮南礦區所產煤礦；參股了安徽省龍頭港口運營商。2023 年，公司歸母淨利潤中“煤電”與“物流”的佔比分別爲56%/44%。
母公司淮南礦業是安徽煤炭電力龍頭，資產注入模式類似“長江電力”截止2022 年淮南礦業是安徽煤炭產能、電力權益裝機最大的企業，煤炭覈定產能7790 萬噸/年，電力裝機4365 萬千瓦、權益2145 萬千瓦。截至2023年底，公司控股及參股電廠裝機491 萬千瓦、權益357 萬千瓦。集團2016年公開承諾，此後建設的與上市公司類似業務的項目，在解決合規性要求並正式運營起30 日內向上市公司發出通知收購。2019/2022 年上市公司曾兩次發佈預案擬反向吸收合併母公司所有資產，但均因礦業出讓權等事宜短期無法解決而終止。截止2024 年5 月，集團在建權益裝機4GW，是上市公司的1.14 倍，按照承諾投產後有望注入上市公司。
安徽用電需求旺盛，省內煤炭/火電集中度高，看好公司發展潛力安徽用電量16-23 年CAGR 達9%，2024 年1-3 月同比增速15%，位居全國第三。根據省能源局測算，2024 年安徽最大用電負荷6530 萬千瓦，同比增長超16%，2022-24 年是全國電力供需最嚴峻的省份之一。安徽煤炭/火電集中度高，公司控股股東淮南礦業煤炭產能和火電權益裝機均位列全省第一（省內火電CR3 達53%），爲淮河能源的長期發展提供了良好的基礎。
風險提示：安徽和華東電力需求不及預期，煤價波動，資產注入風險。