維持目標價13.31元，維持“增持”評級。基於我們對公司雲服務以及傳統ERP 業務前景的預判，上調2024、2025 年盈利預測，新增2026年盈利預測。預計2024-2026 年歸母淨利潤分別爲-0.31、1.68、3.86 億元。維持目標價13.31 元，給予“增持”評級。
訂閱優先：再顯成效，2023 年業績符合預期。2023 年公司實現營收57.8 億元增長17%，歸母淨利潤-2.1 億元減虧46%，經營淨現金流6.5億元增長74%。雲服務收入45 億元增長21%，佔比79.3%較上年提升3pct，訂閱優先戰略再顯成效。雲訂閱服務ARR 爲28.6 億元增長33%，相關合同負債增長29.6%，蒼穹+星瀚/星空/小微財務雲營收分別爲9.81/19.52/10.80 億元增長40.9%/16.2%/25.4%，蒼穹+星瀚/星空/星辰續費率分別爲105.3%/97.2%/90.8%維持高位。經營質量顯著提升，毛利率提升2.56pct，營銷/管理/研發費用率分別下降0.8/1.7/1.3pct。
AI 優先：大模型加速ERP 國產替代，Cosmic 優化用戶體驗。2023年公司發佈金蝶雲·蒼穹GPT 大模型，率先推出國內首個財務大模型，產品在項目表現中全面超越國際廠商，濰柴雷沃、建設銀行、廈門象嶼等項目告捷，與超過50 家五百強企業以及央國企達成新合作。
2024 年5 月15 日金蝶雲蒼穹峯會（KCCS）上發佈面向企業用戶的超級智能AI 管理助手Cosmic，基於金蝶超過740 萬家企業的實踐場景沉澱和萬億級訓練數據，覆蓋財務、人力、供應鏈等多種業務場景，將AI 全線賦能面向大、中、小市場的各類SaaS 產品。AI 與傳統ERP軟件的結合，將使得ERP 軟件更加具備交互性、更加用戶友好。
營收穩健增長、員工擴張放緩，疊加毛利率提升，盈利拐點將至。公司雲轉型卓有成效，新籤客戶擴張快，如蒼穹+星瀚2023 年簽約1458家，其中新籤647 家，毛利率有望繼續提升。2023 年員工總數僅增長2.6%爲近年來最低水平。公司扭虧步伐有望加速，進而迎來盈利拐點。
風險提示：產品研發升級不及時、ERP 與雲服務市場競爭加劇