投資要點
戶用光儲十年磨劍，乘東風扶搖直上：公司成立於2012 年，2013 年起深耕歐洲市場，是國產首家進入德國的企業，並在市場早期（18 年）即實現戶用光儲全產品覆蓋。公司充分的前期佈局在歐洲戶儲領域充分獲得市場認可，助力緊抓歐洲戶儲爆發機遇，業績大幅躍升，22 年歸母淨利實現11.3 億元，同增1704%。23 年歐洲電價回落影響戶儲需求，公司營收/歸母淨利潤44.7/10.6 億元，同比-3%/-6%。同年公司科創板上市，首發募資19.9 億元加速產業佈局，23 年研發/銷售團隊增至802/352人，同增180/24%，加大創新和渠道佈局。
降本+降息拉動需求，品牌+渠道積澱致勝！23 年歐洲戶用光儲受電價干預影響，增速回落，23 年戶用光伏/儲能新增20.5GW/8.1GWh，同增47/65%，去庫成爲主旋律。24 年戶用光儲經濟性有望提升：1）成本&利率：我們預計24 年歐洲組件和儲能價格將降至0.12 歐元/W 和0.2 歐元/Wh，疊加歐央行預計開啓降息，居民貸款利率下行；2）免稅&補貼：歐洲多國通過免除增值稅支持發展，力度較大，助力IRR提升至約15%（德國），需求拐點明確！我們預計24 年歐洲戶用光伏/儲能需求達26.4GW/10.1GWh，同增30/25%，全球戶用光伏/儲能需求123GW/17.2GWh，同增21/26%，穩步增長。格局看， 2023 年歐洲戶用光儲國產滲透已達60%+，已過快速增長期，但集中度較低，CR3<40%。往後看，隨歐洲去庫結束，我們預計龍頭公司憑藉品牌/渠道，能乘勢拿下更多市場份額。同時更多廠家將由戶儲發散至新產品、新市場，戶儲競爭走向全球化。
定位中高端，經銷商+ODM 協同發展。1）深耕歐洲市場，定位中高端。公司深耕歐洲市場，價格定位中高端，在歐洲連獲EuPD“逆變器、儲能頂級品牌”等榮譽，產品性能強&穩定性優的形象在歐洲獲得廣泛認可。2）秉承特定適配銷售歐洲，毛利率位於業內領先水平。公司秉承特定適配模式出貨歐洲，提供更好穩定性的同時獲得更高的產品溢價。23 年公司儲能逆變器/電池毛利率爲53%/34%，有力保證了儲能產品毛利率位於行業前列。3）ODM+經銷協同共進，緊抓市場新利好。公司通過綁定核心營銷夥伴助力出貨增長，截至2024 年5 月14 日，公司全球渠道商合作達236 家。23H1 公司經銷商收入佔比77%，其中歐洲老牌經銷商GBC Solino 貢獻可觀23H1 佔比達29%。23 年受歐洲庫存影響，全年儲能逆變器/電池/併網逆變器出貨11.5 萬臺/1.07GWh/18.2 萬臺，同比-21%/-5%/+15%。
開發增量產品，破局增量市場，邁向負荷側全場景供應龍頭！公司積極推動新產品和新市場的開發，多線並進，提升綜合實力。新產品：工商儲、微逆已於4 月推向市場，併網大機持續開發中。工商儲預計在議需求可見400-500 臺，毛利率30-40%，微逆預計可見5 萬臺+，毛利率40-50%。新市場：1）獲得日本JET 認證，24/4 與夏普簽署戶儲訂單64 億日元（約3 億人民幣），後續有望提升供貨規模；2）開放式產品進軍中低端市場，印度併網機、巴基斯坦併網機&低壓儲能上量較快，我們預計24 年以新興市場收入比將提至20%（23 年12%），有望不斷打開更多新興國家市場。3）藉助松下提升美國份額，24 年公司進入松下供應商名錄，有望借其進一步提升份額。我們預計2024H2 歐洲庫存將有望出清帶動出貨回升，疊加海外其他市場多點開花，公司業績有望快速修復，24 年儲能逆變器/電池/光伏逆變器出貨12.1 萬臺/1.18GWh/25.5 萬臺，同增5/10/40%。此外，公司不斷拓展布局，推出戶用充電樁，補全“光儲充”最後一塊平圖，同時虛擬電廠業務已在英國成功運行，行業藍海帶來新機遇。
盈利預測與投資評級：基於公司光儲業務影響力不斷提升，我們預計公司24-26 年歸母淨利爲4.5/6.8/9.3 億元，同比-58/+52/+36%，對應PE 爲21x/14x/10x。基於公司在歐洲的品牌/渠道優勢，以及在新產品新市場的高成長性，我們給予公司2024年30xPE，對應目標價84 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：競爭加劇，國際貿易及行業政策變動，全球化拓展不及預期等。