我們預測公司2023-26 年營收/ 歸母淨利潤CAGR 分別爲19%/24%。
新興業務收入增速可觀；線上銷售增長迅速。
維持買入評級，上調DCF 目標價至44.31 元。
2023 年業績符合我們預期：根據老百姓年報，2023 年公司實現營收/歸母淨利潤224.37/9.29 億元，同比增長11%/ 18%。銷售費用率 /管理費用率分別爲20.4%/ 5.3%，同比+1.0ppts/ -0.2ppts。1Q24，公司實現營收/歸母淨利潤55.39 億元/3.21 億元，同比增長2%/10%。公司一季度增速放緩，主要由於：1. 公司併購速度放緩；2. 主動退出了部分經營效率低的城市和門店；3. 1Q23 由於疫情因素爲高基數。
聚焦優勢省份，拓展下沉市場：截至2024 年一季度末，公司門店總數14,109 家，其中直營門店9,470 家，加盟門店4,639 家。新開店方面，2023 年新增門店3,388 家，2024 年一季度新增門店642 家。公司聚焦拓展11 個優勢省份，重點加深加密優勢市場的門店網絡。截至2023 年末，公司擁有市佔率前三的省份11 個，其中市佔率第一的省份4 個。
2023 年新增門店中，優勢省份及重點城市新增2,913 家，佔比86%。公司積極拓展下沉市場，2023 年，新增門店中地級市及以下門店佔比爲78%。在單店收入相當的情況下，三四五線市場門店房租和人工費率低於省會城市，因此盈利能力更好。根據公司公告的指引，2024 年-26 年計劃開店4,000 家/5,000 家/6,000 家。
新興業務收入增速可觀；線上銷售增長迅速：2023 年，加盟、聯盟及分銷業務營收同比增長20%。2024 年一季度，聯盟業務配送銷售額同比增長99%，截至2024 年一季度末，聯盟門店數超過13,500 家（未計入公司總門店數），聯盟企業零售總規模160+億元。
2023 年，公司線上渠道銷售總額約20 億元，同比增長38%。截至2024 年一季度末，公司O2O 外賣服務門店達11,263 家，24 小時門店達629 家。1Q24 公司實現毛利率35.20%，同比提升2.2ppts，原因系公司實施火炬項目，改造商採系統和關鍵業務流程。
2023 年，自有品牌在公司自營渠道銷售額達到29.3 億元（佔比20.8%，同比增加1.3ppts），毛利率50%以上。
維持買入，上調DCF（WACC：8.7%）目標價至44.31 元：儘管我們下調了2024-25 年盈利預測，鑑於公司併購速度有所放緩，我們同時下調了資本開支。因此我們將DCF 目標價上調至44.31 元（前值爲40.44 元），相對5 月6 日的收盤價蘊含26%的上行空間。目標價對應的2024 年P/E 爲23x，高於行業平均值的16x。我們認爲，老百姓擁有強勁增長前景，理應獲得溢價。
風險提示：1）行業競爭加劇的風險；2）互聯網零售業態的衝擊；3）集採藥品降價超預期的風險；4）併購擴張不及預期的風險；5）處方外流規模不及預期的風險。