維持增持評級，目標價下調至82.29元（-19.47元）。考慮公司雙轉型戰略投入仍將持續，對業績仍存在一定影響，預計公司2024-2026 年（新增2026）EPS 預測爲-0.33（-0.21）、0.18（-0.27）、0.59 元。給予公司2024 年11.15 倍PS，下調目標價爲82.29 元，維持“增持”評級。
受訂閱轉型的影響，公司表觀收入增速放緩。公司2023 年營業收入6.11 億元，同比增長5.33%，實現歸母淨利潤-9,094.10 萬元。收入未見明顯增長，仍歸因於深化加速訂閱轉型所致，一方面在轉型過程中永久授權收入下降，另外在訂閱模式下收入按期間分期確認而非一次性確認，且核心產品PDF 編輯器的訂閱定價低於永久授權的定價，因此受訂閱轉型影響，公司表觀收入增速放緩。
訂閱與渠道成果顯著，收入佔比持續攀升。2024 年Q1 公司實現訂閱收入7,437.85 萬元，同比增長73.30%，Q1 訂閱業務ARR 金額爲2.81 億元。2024Q1 渠道營收6,318.71 萬元，同比增長49.01%，佔營收比例爲37.44%。訂閱和渠道佔比的增速良好，凸顯雙轉型戰略平穩推進。
產品體驗持續提高，鴻蒙原生應用將推出。公司持續迭代優化集成於核心PDF 編輯器上的AI 功能以及逐步實現PDF 功能指令的AI 化，已實現的文檔總結、內容改寫、保版翻譯、語法&拼寫糾錯等常規文檔交互功類能經過多次迭代，產品體驗持續得到提高。2024 年1 月，公司與核心PC 渠道商簽署軟件代理協議，渠道合作再結碩果。2024 年3 月，公司與華爲集團簽署鴻蒙生態合作協議，宣佈將基於HarmonyOS NEXT鴻蒙星河版啓動鴻蒙原生應用開發，隨着生態夥伴的持續賦能，我們認爲公司產品影響力有望快速提升，國內市場滲透或將加速。
風險提示：AI 研發成果不及預期、海外市場環境波動風險。