事件描述
2023 年公司實現營收162.9 億元，同比增長46.5%，歸母淨利潤13.2 億元，同比增長20.7%。
一季度實現營收50.7 億元，同比增長23.0%，歸母淨利潤3.4 億元，同比下滑6.6%。
事件評論
全年淨開店較快，品類結構加速調整，單店毛利額實現較好增長。2023 年公司淨開店490家，其中加盟店淨開408 家，直營店淨開82 家，總店數達到5106 家。全年黃金批發業務處於高速增長階段，剔除收入端受業務結構變化的影響，直接從毛利額來看，全年毛利額實現29.6 億元，同比增長27.9%，其中素金首飾批發業務毛利額11.9 億元，同比增長72%；鑲嵌首飾毛利額2.9 億元，同比下滑29%，毛利額佔比回落至10%以下；品牌使用費貢獻毛利額8.6 億元，同比增長38%，加盟商管理服務費貢獻毛利額2.4 億元，同比增長3%。拆分單店來看，加盟單店平均毛利額40.0 萬元，同比增長17%，其中素金首飾批發毛利額11.6 萬元，同比增長64%；鑲嵌首飾毛利額3.8 萬元，同比下滑45%；品牌使用費毛利額19.2 萬元，同比增長32%。整體來看，2023 年公司毛利額實現較好增長，主要系淨開店較快、以及單店維度黃金首飾批發業務放量有效彌補了鑲嵌首飾下滑的毛利缺口。全年銷售/管理/財務費用分別同比+1.96、+0.13、+0.17 億元，銷售費用升幅較大主因薪資、租賃和宣傳費用投放增加，可能部分由於自營店淨開店較多。全年經營性利潤（毛利-營業稅金-三費+投資收益+公允價值變動）實現16.8 億元，同比增長22.7%，公司出於審慎原則，通過黃金租賃等方式對沖金價波動風險，因而經營性利潤增速相對慢於毛利額增速。2023 年報公司擬每股分紅0.65 元，股利支付率54%，考慮到中期分紅，2024 自然年合計分紅預計更高；同時公司發佈未來三年股東回報規劃，明確表明若無重大投資事項，2024-2026 年累計分紅率不低於50%，強化分紅確定性。
2024Q1 毛利額穩健增長，鑲嵌影響進一步弱化，銷售費用投放增加使得利潤短期承壓。
鑲嵌收入同比下滑42%，其毛利額佔比繼續收窄，影響弱化；黃金批發收入同比增長29%，高於一季度平均金價同比漲幅16%，預計自有黃金產品出貨量在高基數下仍有一定增長。
一季度毛利額7.9 億元，同比增長6.9%，毛利-稅金-三費+投資收益+公允價值變動實現4.2 億元，同比下滑6.7%，主因薪酬、租賃、宣傳費用及電商渠道費用同比增加。
投資建議：公司作爲頭部珠寶品牌，門店數已破5000 家，近年加快拓店，通過直營店、傳統加盟店、經典店、國家寶藏店等多店型切入各個細分渠道；產品端以國家寶藏、莫奈花園等系列爲代表，打造涵蓋中國文化與國際藝術的產品，加強產品文化屬性，提升品牌調性，提高品牌價值，黃金批發業務高速增長，單店仍有進一步提升空間。公司指引2024年營業收入預計同比增長15%-25%，淨利潤預計同比增長5%-15%，淨增門店數量400-600 家。我們預計2024-2026 年公司EPS 分別爲1.35、1.52、1.70 元，目前股價PE 爲12.1、10.7、9.6 倍，維持“買入”評級。
風險提示
1、公司黃金批發業務增長不及預期；
2、金價短期波動較大，對消費者和加盟商的預期形成干擾；3、頭部品牌間競爭加劇。