事件描述

伊利股份2023 年度实现营业总收入1261.79 亿元（同比+2.44%）；归母净利润104.29 亿元（同比+10.58%），扣非净利润100.26 亿元（同比+16.78%）。公司2023Q4 营业总收入287.75亿元（同比-1.82%）；归母净利润10.48 亿元（同比-23.47%），扣非净利润15.73 亿元（同比+56.49%）。公司2024Q1 营业总收入325.77 亿元（同比-2.58%）；归母净利润59.23 亿元（同比+63.84%），扣非净利润37.28 亿元（同比+7.97%）。

事件评论

需求端仍相对承压，2024Q1 冷饮品类实现较快增长。分品类看2023 年及2024Q1 收入，液体乳855.4 亿元（同比+0.72%），2024Q1（同比-6.81%）；奶粉及奶制品275.98亿元（同比+5.09%），2024Q1（同比-0.20%）；冷饮产品106.88 亿元（同比+11.72%），2024Q1（同比+14.21%）；其他产品6.34 亿元（同比+60.70%），2024Q1（同比+43.42%）。

分地区看2023 年及2024Q1 收入，华北339.4 亿元（同比+2.24%），2024Q1（同比+1.63%）；华南315.39 亿元（同比+5.68%），2024Q1（同比-2.26%）；华中245.36 亿元（同比+8.08%），2024Q1（同比-7.26%）；华东193.11 亿元（同比-8.16%），2024Q1（同比-5.86%）；其他151.34 亿元（同比+5.25%），2024Q1（同比-1.52%）。在原奶下行的背景下，需求复苏偏慢，同时公司主动调整节奏，缓解库存压力，维护价格体系良性，预计后续增长逐季改善。

原奶成本下行驱动毛利率、毛销差改善，投资收益增厚整体利润。公司2023 年度归母净利率同比提升0.61pct 至8.26%，毛利率同比+0.29pct 至32.80%，期间费用率同比-0.87pct 至22.53%，细项变动：销售费用率（同比-0.71pct）、管理费用率（同比-0.25pct）。

公司2024Q1 归母净利率同比提升7.37pct 至18.18%，毛利率同比+2.02pct 至36.02%，期间费用率同比+1.04pct 至22.55%，细项变动：销售费用率（同比+1.38pct）、管理费用率（同比+0.27pct）。2024Q1 在成本下行的背景下，费用投放保持克制，毛销差同比提升0.6pct，延续了2023 年改善的趋势。此外，公司处置矿业子公司获得的投资收益也显著增厚了2024Q1 的净利润。

乳品需求复苏一波三折，成本下行带动盈利能力改善，股东回报稳健提升。在奶价持续下行的背景下，映衬着乳品需求的复苏一波三折，2024 年行业仍处于弱复苏阶段。公司在2024 年制定了较为稳健的增长目标（营业总收入1300 亿元，利润总额147 亿元），随着资本开支进入良性稳态的通道，2023 年度分红率提升至73.25%，较过往分红率更进一步，公司也披露了新一期的回购方案（金额10~20 亿元，约占总股本的0.38~0.75%），增强市场信心，改善股东回报。预计公司2024/2025 年实现归母净利润132.08/119.00 亿元，对应2024/2025 年EPS 分别为2.07/1.87 元，对应PE 分别为14/15 倍，维持“买入”评级。

风险提示

1、需求恢复较慢风险；2、行业竞争进一步加剧风险；3、消费者消费习惯发生改变风险；4、部分原材料价格继续上行风险等。