事件：公司發佈2024 年第一季度業績。24Q1 實現收入20.0 億美元，同比-4.9%，其中製造業務收入同比-0.1%；實現歸母淨利潤1.0 億美元，同比+96.6%，其中製造業務利潤同比+175.8%。
製造業務量增價減，收入降幅明顯收窄：24Q1 製造業務收入12.5 億美元，同比-0.1%，降幅收窄明顯，其中1、2、3 月分別同比+12.5%/-12.2%/+0.2%。
按量價拆分看，平均ASP/量分別同比-9.2%/+9.1%，其中出貨量改善主因海外品牌去庫基本結束下訂單改善，價格下滑主因基數較高及產品組合變化。
分地區看，美國、歐洲、中國大陸、其他地區收入分別同比+2.9%、-5.5%、+18.4%、-7.8%，其中美國地區自22Q4 以來收入首次轉正、歐洲降幅收窄。
訂單改善下產能利用率提升，經營正槓桿下盈利提升明顯：24Q1 訂單量改善下產能利用率同比提升16 個點至88%，進而帶動毛利率修復3.5 個點至20.3%，經營效率提升疊加費用管控驅動下期間費用率下滑2.1 個點至11.9%。OPM 提升5.5 個點至8.4%。
訂單能見度明顯改善，預計全年訂單量增長中高單位數：目前隨着海外運動品牌庫存基本趨於健康，品牌客戶訂單能見度明顯改善，預告訂單實現率呈正向趨勢，管理層維持全年訂單量中高單位數增長的預期。考慮到此前ASP 基數較高及當下消費趨勢兩極化，我們認爲價格略有壓力。
寶勝業務受線下客流恢復不及預期，復甦較弱但經營質量穩健：寶勝24Q1收入54 億元人民幣，同比-7.5%，其中1、2、3 月分別同比-25.8%、-6.7%、-7.5%。分渠道看，線下門店/線上分別同比-12%/+3%，線下客流較弱導致流水略不及預期。但公司庫存維持健康水平，折扣同比提升低單位數，然而由於毛利率較低的線上、加盟業務佔比提升，導致24Q1 寶勝毛利率同比-0.4個點至33.2%。但持續費用管控及精實管理下OPM 下滑0.5 個點至3.4%。
投資評級與估值：2024 年製造業務有望隨海外運動品牌庫存改善，全年訂單改善確定性強，經營正槓桿下盈利有望實現高彈性恢復性增長；旗下寶勝業務有望受益於國際品牌在大中華區業績改善而逐步復甦。中長期來看，公司作爲運動品牌製造商&經銷商龍頭，深度綁定頭部運動品牌建立高粘性，有望持續受益於行業β。我們預計24-25 年公司歸母淨利潤3.5、3.8 億美元，同比+27%、+8%，當前股價對應24 年P/E 爲9x，在運動製造訂單持續改善背景下具備一定安全邊際；若按23 年分紅率預估，當下股息率約7%。
我們給予公司“推薦”評級。
風險提示：海外品牌去庫不及預期；產能擴張不及預期；勞動力成本上升。