投資邏輯
行業龍頭，發力終端應用。公司是全球規模最大、產值最高、效益最好的稀土企業。公司國資控股，控股股東爲包鋼集團；除稀土原料業務以外，公司積極佈局磁性材料和電機業務。歷經2022-2024Q1 稀土持續下跌，公司1Q24 歸母淨利潤僅爲0.52 億元，爲近5 年的最低值、近10 年的歷史低位。
稀土：供需望迎反轉，價格開始回升。2024 年第一批礦產品指標同比+12.5%，顯著低於往年; 2024 年3 月國內進口礦折氧化鐠釹累計同比下滑2%，進口如期走弱。而 “設備更新”和“以舊換新”行動有望在工業電機領域貢獻超預期增量，我們測算樂觀、中性和保守假設下該領域需求2023-2026 年CAGR 分別爲101%、65%、44%；在新能源車等領域景氣度延續的情況下， 2024-2026 年稀土整體需求同比增速分別爲11%/12%/13%。我們測算2024 年全年配額增速爲12%或爲供需的平衡點。截至5 月13 日，氧化鐠釹現貨價格爲41 萬元/噸，較底部回升18%；北方稀土5 月亦上調掛牌價至39.32 萬元/噸，環比+7.5%，對於增厚行業信心有重要意義。
依託白雲鄂博，縱享低成本優勢。公司控股股東包鋼集團擁有全球最大稀土礦白雲鄂博礦的獨家開採權。2017 年起通過關聯交易，兄弟公司包鋼股份向公司供應稀土精礦；自2023Q1 開始稀土精礦定價方法及價格調整機制按照公司2023 年第一次臨時股東大會決議執行。公司毛利率顯著高於同行，近10 年基本維持在20%及以上。在價格看漲且成本定價滯後的情況下，我們認爲公司有望迎來毛利率顯著回升。公司2020-2023 年開採指標CAGR 高達34%；2024年第一批開採指標占比爲70%，且佔比逐年提升，龍頭地位穩固。
業績彈性較高，高分紅潛力進一步增厚投資價值。當氧化鐠釹價格增長10%/30%/50%/100%，即使配額數量不變的情況下，公司歸母淨利潤較2023 年分別+48%/105%/162%/303%，業績彈性較大。
在公司仍儲備較豐厚未分配利潤，在現行的資本開支規模下疊加政策端鼓勵分紅，公司作爲國資的稀土龍頭仍然具備較高分紅權潛力，進而增厚公司投資價值。2023 年公司分紅比例爲10.67%。
盈利預測、估值和評級
預計公司2024-2026 年收入分別爲364/429/495 億元，預計實現歸母淨利潤分別爲27/41/59 億元，EPS 分別爲0.74/1.13/1.62元，對應PE 分別爲27/17/12 倍。考慮公司稀土龍頭地位與可比公司估值水平，給予公司2024 年45 倍PE，目標價33.3 元。首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示
產品價格波動；配額波動風險；需求不及預期。