業績略低於預期，主要系受到範思哲酒店開業費用的影響。營收端，1Q24 公司實現淨收益69.2 億港元（基本符合彭博一致預期68.5 億港元），恢復至1Q19 的68.2%。博彩/非博彩淨收益分別爲64.6/4.6 億港元，分別恢復至19 年同期的76.3%/250.5%。利潤端，1Q24 公司經調整EBITDA 爲8.6 億港元，恢復至19 年同期的80.4%，略低於彭博一致預期9.1 億港元，主要系公司範思哲酒店於24 年3 月盛大開幕，產生開業費用5,800 萬港元，公司將其計入運營費用，對經調整EBITDA 產生負面影響。若剔除該一次性影響，則業績符合預期。
One SJM 戰略卓有成效，博收加速恢復。1Q24 公司實現總博收68.9 億港元，恢復至1Q19 的66.2%；其中貴賓/中場（含角子機）博收分別爲6.5/62.5 億港元，分別恢復至19 年同期的16.4%/96.4%（博監局口徑下，分別低於行業22.3pct/13.9pct）。公司“成立一個平台以統管所有物業”的One SJM 戰略已逐漸發揮作用，1Q24 公司自有物業的中場博收已恢復至疫情前的134%，恢復程度較4Q23 的115%明顯提升。五一黃金週期間，儘管受到惡劣天氣的影響，公司包含上葡京的中場下注額爲19 年同期的162%，剔除上葡京的中場下注額也達到了19 年同期的約120%。
上葡京市佔率目標維持5%不變。1Q24 上葡京市佔率爲2.0%，環比提升0.3pct。24 年4 月，其市佔率進一步提升至2.2%。展望未來，公司認爲上葡京的市佔率目標仍然爲5%，並將主要通過以下方式來進一步提升其市佔率：1）公司正在向澳門政府申請建造人行天橋，連接上葡京和路氹東站（輕軌站），以提升上葡京的出行便利程度；2）預計於24-25 年新增10 間以上的餐館；3）預計於24 年年末或25 年年初啓用新的演唱會場館；4）預計24 年年末零售開業率達到90%以上；5）目前市場營銷人員約130 人，預計24 年年末提升至200 人。
1Q24 公司日均運營費用約2,040 萬港元，環比增長5.5%，主要系：1）受到範思哲酒店一次性開業費用的影響；2）1Q24 新增市場營銷人員20-30 人。上葡京單物業日均運營費用670 萬港元，環比增長2.1%，成本控制良好。公司預計當上葡京達到目標市佔率時，日均運營費用會接近800 萬港元。
盈利預測與投資評級：我們上調公司2024-2026 年淨收入預測爲291.4/306.8/320.4 億港元； 上調經調整物業EBITDA 預測爲40.5/46.7/49.7 億港元；當前股價對應2024/2025/2026 年EV/EBITDA 分別爲11.3/9.8/9.3 倍。我們的目標價爲3.6 港元，維持“買入”評級。
風險提示：澳門旅遊業復甦低於預期、中國宏觀經濟增長不及預期、海外博彩市場分流、貴賓恢復不及預期。