報告摘要
衛星應用次新股，聚焦高精度導航定位技術。公司成立於2012年，是國內聚焦於高精度北斗/GNSS模塊核心技術及其應用的國家級專精特新“小巨人”企業。2023年8月16日，公司登陸科創板。
市場拓展成效顯現，營收與利潤同步增長。2023年，公司營業收入(4.12億元，+22.66%)和歸母淨利潤（0.42億元，+15.57%)同步增長，主要系公司市場開拓能力增強，多個板塊收入實現增長，帶動公司收入及淨利潤持續增長。公司毛利率(52.16%,-4.95pcts)和淨利率(9.65%,-1.13pcts)均有不同程度下降，主要系受市場價格下降因素影響，終端價格出現一定程度下調，導致相關業務的毛利率下降。這一點可從同行業其他公司相關業務毛利率下滑得以佐證,行業競爭趨於加劇。2024Q1，公司營業收入(0.39億元，+30.57%）和歸母淨利潤(-709.93萬元，較去年同期增長588.05萬元)持續增長。
分行業看，2023年公司三大行業收入均有增長。地理信息應用及其他的營收(2.14億元，+20.48%)穩步增長，毛利率(58.68%，-0.47pcts)維持穩定，是公司下游市場收入的主要來源。智能駕駛與數字施工營收(0.55億元，+119.74%)顯著增長，毛利率(26.71%，+16.92pcts）顯著提升，毛利率的上升主要來自銷售區域的不同。模塊及數據應用的營收(1.41億元，+6.13%）穩步增長，毛利率(51.86%，-11.45pcts)有所降低，下降的原因主要是產品結構發生變化。
分產品看，中下游市場應用產品持續增長。高精度GNSS板卡/模塊的收入(0.64億元，-22.15%）增速放緩，毛利率(63.98%，-4.73pcts)有所下降,但仍保持在較高水平。數據採集設備收入(2.14億元,+20.48%)穩步增長，毛利率(58.68%，-0.47pcts)維持穩定。農機自動駕駛系統收入(0.55億元，+119.74%）顯著增長，毛利率(26.71%，+16.92pcts)顯著提升，毛利率的上升主要來自銷售區域的不同。數據應用及系統解決方案的收入(0.65億元，+29.63%)穩步增長，毛利率(37.28%，-17.03pcts）有所下降，下降的原因主要是產品結構發生變化。
分地區看，國外毛利率顯著高於國內。2023年公司國內收入(3.15億元，+23.15%)持續增長，毛利率(46.18%，-6.33pcts)處於較高水平;國外收入(0.95億元，+19.28%)保持增長，佔總收入比例(23.07%，-0.65pcts)保持穩定，毛利率(71.43%6，-0.43pcts）同比基本持平，但仍顯著高於國內毛利率。
分季度看，2023年公司全年收入和利潤主要集中在Q4。公司收入呈現明顯季節性的原因主要有三點:其一，公司在測量測繪等領域的客戶主要爲國企、政府和事業單位，受預算安排的影響，該類客戶年初採購量較少，年末採購量較大;其二，公司在農業領域的客戶受春耕秋收的工作特點的影響，採購集中在Q2和Q4;其三，部分客戶採用項目驗收方式進行結算，驗收期普遍集中在年末，導致Q4收入普遍佔比較高。
費用率有所提升，研發投入持續增長。2023年，公司三費費用率(29.04%，+1.38pcts）有所提升，主要系銷售費用率(21.46%，+0.89pcts)和管理費用率(7.56%，+0.33pcts)提升所致。研發投入(0.85億元，+23.78%)持續增長。截至2023年期末，公司研發人員189人(較去年同期增加25人)，佔員工總數的33.69%。我們認爲，隨着公司向新興下游市場進發，有望形成規模效應，實現降本增效;公司持續加大研發投入，公司產品體系將日益完善，市場競爭力有望逐步提升。
應收賬款增長，現金流有所改善。資產負債方面，2023年公司應收賬款(3.11億元，+51.69%)顯著增長，但是應收賬款賬齡普遍在1年以內。現金流量方面，2023年經營活動產生的現金流量淨額(-0.34億元，同比增加了2673.15萬元）有所增長，主要系銷售商品、提供勞務收到的現金增加及購買商品、接受勞務支付的現金減少所致。我們認爲，隨着公司加強對應收賬款的管理，完善信用管控制度，公司回款速度有望加快，資金使用效率有望提升。
募投項目穩步推進，戰略配售和回購彰顯公司信心。2023年8月16日，公司IPO募集資金總額爲7.85億元，其中超募資金金額爲1.60億元。截至2023年末，公司募投項目穩步推進。公司上市時向公司高管和核心員工開展了戰略配售,獲配股數佔發行數量的7.71% (約119.86萬股)。2024年3月8日,公司擬使用部分超募資金及自有資金回購已發行的部分股票，本次回購的股份將在未來適宜時機用於員工持股計劃或股權激勵。戰略配售和回購的行爲顯示出公司管理層對公司前景的信心，向投資者傳達積極的信號，並且激勵員工爲公司的長期成功和增長做出貢獻。
依託高精度衛星導航核心技術,打造全產業鏈業務模式。公司已形成“基礎產品(芯片、模塊) +終端+數據應用及系統解決方案”的全產業鏈業務模式。主要產品爲高精度GNSS板卡/模塊數據採集設備、農機自動駕駛系統以及數據應用及系統解決方案，並在測量測繪、地基增強、形變監測、農業等領域已實現產業化應用。
總體來看,我們認爲,需求側方面,根據我們此前發佈的《飛雪迎春到--軍工行業-十問十答&2024年投資策略》的分析,“十四五”期間，高精度衛星導航應用市場的複合增速有望超過20%。公司高精度衛星導航應用下游產品將享受“北斗+”與“+北斗”產業融合發展趨勢帶來的新增量市場(如車規級自動駕駛、低空經濟等),伴隨海外市場需求的加速釋放，公司需求側前景較好。
供給側方面，在公司加大研發投入的背景下，公司有望進一步拓寬高精度衛星導航應用在無人機、智能駕駛、物聯網等新興領域的市場空間，而公司在盈利空間相對更大的海外市場的拓展也將構成未來收入持續增長盈利能力維持在較高水平的堅實基礎。
投資建議:
1.行業層面,“十四五”期間高精度衛星導航應用市場的複合增速有望超過20%，公司深度聚焦高精度衛星導航應用，底層增速相對確定;2.業務層面，公司高精度衛星導航應用下游產品將享受“北斗+”與“+北斗”產業融合發展趨勢帶來的新增量市場，同時在海外市場加速拓展的帶動下，公司下游各細分市場的需求將逐步兌現，支撐公司在中長期的業績確定性;3.經營層面，公司持續加大研發投入，研發人員數量保持穩定增長，市場競爭力有望逐步提升。.
基於以上觀點，我們預計公司2024-2026年的營業收入分別爲5.15億元、6.49億元和833億元，歸母淨利潤分別爲0.49億元、0.59億元及0.72億元，EPS分別爲0.79元、0.94元、1.16元，我們維持“買入”評級，目標價格50.50元，分別對應64倍、53倍及44倍PE.
風險提示
高精度北斗/GNSS技術在新興領域的應用不及預期;公司產品所處市場競爭激烈,盈利能力或出現進--步下滑的風險;匯率波動造成的產品出口與匯兌損失風險;公司募投項目未及預期的風險。